AST Groupe - Analyse du 1er semestre 2015 (Securibourse)

par Myownway, lundi 10 août 2015, 22:38 (il y a 3385 jours) @ Myownway

Bonsoir à toutes et tous,

Suite à la publication du chiffre d'affaires du 1er semestre 2015 d'AST Groupe, ceux de ses concurrents et des sociétés appartenant au secteur de l'immobilier (Nexity, ...), il m'est apparu intéressant de faire un point d'étape concernant le marché sur lequel évolue AST et sur AST en particulier.
J'ai distingué ci-après d'une part les raisons d'être optimiste et d'autre part celles d'être pessimiste (les numéros indiqués entre parenthèses font référence à des renvois, comportant détails et références, qui figurent sur le message suivant celui-ci) :

* Les raisons d'être optimiste : les facteurs favorables

A - le marché de la construction de logements individuels va mieux.

-> Voir les commentaires du PDG de Nexity, A. Dinin, qui connait bien son affaire (1).
" Le marché français du logement connaît, depuis le début de l’année, une franche reprise. (...) les acquéreurs et les investisseurs ont bien pris conscience que c’est le moment d’investir."

-> Voir l'entretien avec le PDG de Maisons France Confort, P. Vandromme, un professionnel prudent et fiable (5).
" 2015 devrait être l'année d'un redémarrage du logement en général et de la maison individuelle en particulier "

-> Orientées à la hausse, les ventes s'accélèrent mois après mois (2).
" A l'heure où la reprise des ventes de maisons individuelles se confirme (les ventes en France ont progressé au cours des mois d'avril, mai et juin de respectivement +10%, +19% et +21% selon l'indicateur Markemetron) ...."

B - le maintien de taux d'intérêt au plus bas.

-> contrairement à ce que j'ai pu lire ici et là, y compris sur ce forum, il n'y a pas de hausse significative de taux d'intérêt comme le laisseraient penser les gros titres tapageurs des articles en mal de lecteurs (ou faut-il y voir d'autres motivations ?).
Si hausse il y a, celle-ci est véritablement minime par rapport à des taux qui n'ont, historiquement, jamais été aussi bas.
On parle ici d'un taux moyen qui aurait augmenté à 2.06% contre 2.01% précédemment. 5 points d'écart... La belle affaire !

La raison de cette très légère hausse est la conséquence d'une autre bonne nouvelle : elle est le fait des banques qui profitent de la forte demande (!) de crédits immobiliers pour rehausser leurs marges.
Dans le même temps, et c'est rassurant dans le cas qui nous concerne, les taux longs sur les marchés financiers sont orientés à la baisse sous l'effet de la politique de la BCE qui n'a pas changé. Extraits (3) :
" Le dernier observatoire Crédit Logement/CSA confirme sans surprise une légère remontée du taux d'intérêt des emprunts immobiliers."
" La hausse de la production de crédits immobiliers (hors rachats de créances) est en effet mesurée à plus de 50% de mai à juillet par rapport à la même période en 2014. La reprise des marchés est ainsi jugée "rapide et intense."
" Les établissements sont moins agressifs commercialement (...). Ceci leur permet d'optimiser leurs politiques en matière de marges en rehaussant leurs taux (...)."
" Pour la suite, Crédit Logement pense que la tendance des prochains mois restera haussière pour les taux tout en demeurant lente et modérée, d'autant que les taux longs ont nettement reflué durant la seconde quinzaine de juillet."

C - l'analyse des chiffres d'affaires trimestriels publiés par AST montre que le T2 (-7%) a été meilleur que le T1 (-22%) en 2015 en comparaison des trimestres correspondants de 2014.

-> fin 2013 et début 2014 correspondent à la période de réorganisation avec vraisemblablement des perturbations sur les ventes et un carnet de ventes encore largement surestimées. D'où une facturation sur le 1er semestre 2015 en baisse mais en amélioration d'un trimestre sur l'autre.
De plus, il a été mentionné le 30 mars dernier lors de la publication des résultats 2014 une nouvelle progression du chiffre d'affaires 2015, notamment sur le 2nd semestre. (il s'agit là d'une "anticipation" de la direction qui reste à confirmer)

D - il est indiqué sur le dernier communiqué financier ce qui suit : "La division Ossatures&Charpentes enregistre une croissance de 8% à 4,0 M€ et devrait quasiment atteindre son point d’équilibre à fin juin."

-> sans plus de précisons, il apparaît que c'est le résultat opérationnel qui est évoqué ici. La division resterait en perte nette en raison des frais financiers importants générés par la dette en compte courant vis-à-vis de la maison-mère "AST Groupe" (estimation de la charge financière : 12 M€ * 3% = 0.360 M€ a minima).

E - lors de mon analyse du rapport annuel 2014 (4), j'ai répertorié les événements liés à cet exercice en particulier qui ont grevé ses résultats mais qui devraient mécaniquement améliorer ceux de 2015 à activité constante (hors imprévus toujours envisageables...) :

-> estimation de l'impact de la variation de la production stockée sur le résultat 2015 par rapport à celui de 2014 : +1.4 M€ ;
-> estimation de l'impact de la variation de la masse salariale sur le résultat 2015 par rapport à celui de 2014 : +1.2 M€ ;
-> estimation de l'impact de la comptabilisation de provisions sur le résultat 2015 par rapport à celui de 2014 : +1.9 M€ ;
-> l'impôt sur les sociétés devrait être nul compte tenu de l'intégration fiscale au niveau du groupe et des déficits reportables de POBI ;
-> le stock de logements (promotion) du sud de la France qui a pénalisé les marges et la trésorerie devrait avoir été entièrement écoulé ;
-> les provisions sur créances (commissions + ossatures/charpentes POBI) des franchisés Natilia défaillants qui ont par le passé largement plombé les résultats devraient être en nette diminution ;
-> les résultats de l'activité "Maisons individuelles" ont été solides malgré la réorganisation entamée fin 2013 et toujours en cours en 2014.

! Avertissement !
Par manque d'informations, j'ai assurément omis certains faits. Par exemple si la production stockée en maisons individuelles devrait être positive, il se pourrait bien que la production stockée en promotion soit négative compte tenu du recentrage de l'activité sur ces premières (en tant qu'actionnaire individuel et extérieur à l'entreprise, il m'est impossible de le savoir).

* les raisons d'être pessimiste : les facteurs défavorables

A' - une reprise durable du marché du logement est incertaine

-> Voir les commentaires du PDG de Nexity, A. Dinin (1).
" Ce scénario de croissance est cependant fragile, et soumis à un contexte macro-économique et géopolitique qui est devenu plus volatile et plus incertain. "

B' - les pressions sur les marges des ventes 2014

-> voir l'interview de Patrick Vandromme, PDG de Maisons France Confort. Extraits (5) :
" Nous avons vécu une année particulièrement difficile au niveau de l'activité et des marges, car si nous avons construit les maisons commandées en 2013, nous avons dû consentir beaucoup d'efforts commerciaux pour continuer à vendre... Commercialement nous avons perdu 1 point de marge brute, en étant plus souples dans nos offres pour ne pas être complètement hors du marché. Une chose est sûre : nos résultats ne sont pas représentatifs de ce que nous ambitionnons pour les prochains exercices ! "

C' - un "business model" qui se cherche encore

-> un recentrage sur la maison individuelle, un meilleur ciblage des programmes en promotion, un développement prudent du réseau Natilia et la recherche de nouveaux débouchés pour POBI.

D' (sans mauvais jeu de mots ) - une communication erratique et minimaliste

-> une présentation sans cesse changeante au gré des résultats : suppression des pourcentages de comparaison entre trimestres quand ceux-ci sont défavorables (beaucoup de lecteurs, même personnellement investis, ne font pas ces calculs...), certaines activités ne sont pas (plus) abordées dans certains communiqués, des développements annoncés ne sont ensuite plus suivis, l'absence de la mention des ventes en valeur (uniquement en volume après avoir, un temps, indiqué les 2 informations !), etc...
Je répéterai ce que j'avais déjà souligné précédemment : un manque de transparence dommageable alors que c'est quand même le b.a.-ba de la communication d'une société qui se veut sérieuse... et des travers qui nuisent à l'entreprise et au crédit que les investisseurs peuvent/pourraient placer en elle.

E' - aucune réponse de la part de la direction financière à mes demandes répétées d'informations (6) !

-> suite à un 1er envoi adressé directement au directeur financier, O. Lamy, le 02 juillet dernier resté sans réponse, puis un deuxième le 13 juillet suivi d'un troisième le 04 août dernier à l'adresse fournie par le site d'AST Groupe (peut-être, ai-je pensé, n'avais-je pas la première fois respecté les "usages" ?), je n'ai à ce jour obtenu aucune explication à mes interrogations qui m'apparaissent claires et correctes tant sur la forme que sur le fond (vous jugerez par vous-mêmes).

Au-delà du mépris ainsi exprimé vis-à-vis des actionnaires individuels qui s'intéressent à leur entreprise et à leurs investissements, c'est, en provenance de la direction, le signe d'une certaine fébrilité. Sinon d'une fébrilité certaine !

Suite à mon questionnement sur la fiabilité du carnet des ventes, j'ai toutefois noté que le taux d'annulation des ventes est passé pour 2015 de 20% au 1er trimestre à 25% sur l'ensemble du 1er semestre pour les activités "Maisons individuelles" et "Réseaux".... Dont acte.

Pour conclure, je rejoindrai bien volontiers le commentaire de "bonpru" en date du 29 juillet, je cite : << CA S1 2015 = 50.3 M EUR.en baisse sensible. Ils commencent à nous gonfler dans cette boite. Quand on lit les com tout ou presque est en hausse. >>
Même si je comprends, Ô combien, la lassitude de certains, qui est aussi la mienne, face à des résultats décevants et à une communication partielle et "enjôleuse", je nuancerai toutefois les enseignements à en tirer.

AST Groupe a su dans le passé produire de bons résultats, excellents parfois.
Cependant, la crise du secteur du logement ces dernières années a été particulièrement sévère pour les activités traditionnelles du groupe.

Si le rachat de POBI et le lancement concomitant de Natilia représentent à terme un bon relai de croissance, le timing et le manque d'expérience dans la transformation et la gestion d'une usine de production et dans celle du développement d'un réseau de franchisés ont fortement pénalisé à court terme les résultats d'AST.
Cependant, peut-on reprocher à ses dirigeants de vouloir développer l'entreprise, au travers d'une opportunité (POBI) qu'il fallait saisir rapidement et positionnée, de surcroît, sur un créneau porteur ?
Néanmoins, il est raisonnable de leur reprocher d'avoir constamment sous-estimé les difficultés de tels projets et d'avoir relayé en parallèle des informations souvent trop optimistes en décalage avec la réalité. D'où la crise de confiance actuelle.

AST a en conséquence dû réorganiser totalement POBI en industrialisant la production de maisons à ossature bois et, suite à un grand nombre de défaillances, fiabiliser le réseau Natilia avec un très (trop) petit nombre de franchisés.
Sont venues également s'ajouter à ces difficultés quelques tentatives non abouties (PerformHabitat).
Le coût total de ces développements a été rude pour les actionnaires à travers la chute sévère de la valorisation d'AST Groupe !

Concentrée sur ces foyers de pertes importantes qui se sont chiffrées par millions d'euros au cours des derniers exercices (pertes POBI + provisions sur les créances des franchisés [commissions sur ventes+ossatures et charpentes]+PerformHabitat), je devine que la direction a exercé un moindre contrôle direct sur les autres divisions historiques qui ont à leur tour dérivé...

2014 aura donc vu la consolidation du couple POBI/Natilia, la reprise en mains des activités traditionnelles avec la réorganisation de "Maisons individuelles" et la réorientation de la "promotion" ainsi que le lancement de CAP 200 afin de remobiliser les salariés de l'entreprise sur des objectifs (très) ambitieux.

Compte tenu des "raisons d'être optimiste" listées ci-dessus et malgré quelques facteurs négatifs, je reste néanmoins confiant dans l'amélioration des résultats sur 2015 et 2016 même si la plus grande prudence par rapport aux communiqués de la direction reste de mise.

Dans un marché à nouveau porteur, la question essentielle que je me pose à présent est celle-ci : les dirigeants d'AST parviendront-ils à adapter le savoir-faire dont ils ont su faire preuve avec succès dans le passé à un contexte qui a profondément changé ?

Mes remerciements à ceux qui m'ont fait part de leur intérêt pour mes analyses, notamment à M7922017.
Toutefois, il convient de reconnaître que celles-ci n'ont pas, jusqu'à présent, porté les fruits tant attendus...

Ce post exprime des opinions propres à son auteur et n'a pas pour objet d'inciter à l'achat ou à la vente de titres AST Groupe, mais à partager connaissances, hypothèses et réflexions. Il appartient à chacun de se déterminer selon ses propres convictions en dernier ressort.

Myownway
Actionnaire individuel AST Groupe

(1) 23-07-2015 RÉSULTATS DU PREMIER SEMESTRE 2015 (Nexity)

Selon Alain DININ, Président-Directeur Général :
« Le marché français du logement connaît, depuis le début de l’année, une franche reprise. C’est d’abord le niveau toujours très bas des taux d’intérêt qui est à l’œuvre : les acquéreurs et les investisseurs ont bien pris conscience que c’est le moment d’investir. L’ensemble du marché immobilier français (neuf et ancien, résidentiel et tertiaire) en bénéficie. Le plan de relance du Logement voté par le Parlement à la fin de l’année dernière porte également ses fruits : le dispositif Pinel, en particulier, est une réussite, qui allie avec efficacité l’attrait de l’immobilier neuf et le besoin impérieux des Français de se constituer un patrimoine pour leur retraite. L’accession à la propriété reste cependant aujourd’hui à la traîne de cette reprise, handicapée par le rabotage budgétaire du prêt à taux zéro en Île-de-France.
Le marché français du résidentiel devrait rebondir en 2015 et approcher les 100.000 unités vendues (contre 86.600 en 2014), avant de retrouver en 2016 sa moyenne des 10 dernières années (105.000 ventes par an). (...) Ce scénario de croissance est cependant fragile, et soumis à un contexte macro-économique et géopolitique qui est devenu plus volatile et plus incertain. Il suppose aussi que les premiers résultats de la politique initiée par le Premier ministre, M. Valls, ne soient pas remis en cause par des coupes budgétaires ou par des initiatives réglementaires malheureuses.

http://www.nexity.fr/immobilier/groupe/finance/communiques-financiers

(2) Le 05/08/2015 à 09h39 Boursier.com " Maisons France Confort : du soutien ! "

" A l'heure où la reprise des ventes de maisons individuelles se confirme (les ventes en France ont progressé au cours des mois d'avril, mai et juin de respectivement +10%, +19% et +21% selon l'indicateur Markemetron) ...."

http://www.boursier.com/actions/actualites/news/maisons-france-confort-du-soutien-63993...

(3) Le 05/08/2015 à 14h04 Boursier.com "Immobilier : quand la remontée des taux se confirme"

Les taux des emprunts immobiliers remontent progressivement depuis le mois de mai, une tendance qui se confirme en août, les banques devenant de moins en moins offensives dans leur politique commerciale...

Le dernier observatoire Crédit Logement/CSA confirme sans surprise une légère remontée du taux d'intérêt des emprunts immobiliers qui ont touché leur plancher au mois de mai. En juillet, le taux moyen des emprunts immobiliers (neuf, ancien, et travaux) se situait à 2,06% après 2,01% en mai et juin 2015. Ce taux est calculé pour une durée d'emprunt moyenne proche de 17 ans...
Production en forte hausse

Ce baromètre confirme aussi la forte hausse de la demande de crédits. La hausse de la production de crédits immobiliers (hors rachats de créances) est en effet mesurée à plus de 50% de mai à juillet par rapport à la même période en 2014. La reprise des marchés est ainsi jugée "rapide et intense" comme en 2010 et en 2013 à la même époque de l'année.

Mais comme le rappelle Crédit Logement, à l'heure actuelle, l'amélioration de la solvabilité de la demande par la seule baisse des taux n'est toujours pas remise en question. Depuis la fin 2013, elle équivaut à un recul des prix de 10%.

Politique commerciale

Cet afflux de demandes de financements devrait cependant inciter les banques à poursuivre les ajustements à la hausse de leurs grilles de taux. "Les établissements sont moins agressifs commercialement, nombre d'entre eux ayant d'ores et déjà réalisé leurs objectifs. Ceci leur permet d'optimiser leurs politiques en matière de marges en rehaussant leurs taux, alors même que l'afflux de dossiers au premier semestre a augmenté leur temps de traitement, lequel atteint des records", explique Alban Lacondemine, président du courtier EmpruntDirect. Les banques deviendraient même plus sélectives, n'hésitant plus à refuser certains clients...

Reflux des taux longs

Pour la suite, Crédit Logement pense que la tendance des prochains mois restera haussière pour les taux tout en demeurant lente et modérée, d'autant que les taux longs ont nettement reflué durant la seconde quinzaine de juillet et que les taux de rémunération des ressources d'épargne (Livret A, LDD) sur lesquelles les établissements de crédit refinancent leur production, baissent à compter du 1er août. S'agissant des taux longs, les taux de l'OAT 10 ans ont ainsi reculé 0,3% depuis le début du mois de juillet, revenant à 0,9% aujourd'hui.

De légères hausses en août

Les premiers barèmes du mois d'août reçus par EmpruntDirect vont dans ce sens avec une hausse moyenne d'environ 0,05%, pouvant aller jusqu'à +0,1% pour les emprunteurs disposant d'un excellent dossier et souhaitant emprunter sur une durée courte de 10 ans. Ces derniers peuvent cependant encore emprunter à un taux très bas de 1,45%. "Les excellents dossiers ne sont pas non plus épargnés, ce qui illustre la surcharge réelle des banques qui même sur les excellents dossiers limitent l'ampleur des décotes", constate également Maël Bernier, pour le courtier Meilleurtaux.com. Quant aux "bons dossiers", les taux se situent désormais autour de 2,25% sur 15 ans et 2,45% sur 20 ans...

http://www.boursier.com/actualites/economie/immobilier-quand-la-remontee-des-taux-se-co...

(4) Analyse du rapport annuel 2014

http://www.securibourse.com/forum/index.php?id=41542
ou
http://www.boursorama.com/forum-ast-groupe-ex-ast-promotion-document-de-reference-2014-...
et http://www.boursorama.com/forum-ast-groupe-ex-ast-promotion-document-de-reference-2014-...

(5) Le 26/03/2015 à 07h50 Boursier.com "Entretien avec Patrick Vandromme, PDG de Maisons France Confort"
<< 2015 devrait être l'année d'un redémarrage du logement en général et de la maison individuelle en particulier >>

Boursier.com : Finalement, Maison France Confort a relativement bien résisté en 2014 en limitant la baisse du chiffre d'affaires et de la rentabilité...

P.V. : Nous avons vécu une année particulièrement difficile au niveau de l'activité et des marges, car si nous avons construit les maisons commandées en 2013, nous avons dû consentir beaucoup d'efforts commerciaux pour continuer à vendre... Commercialement nous avons perdu 1 point de marge brute, en étant plus souples dans nos offres pour ne pas être complètement hors du marché. Une chose est sûre : nos résultats ne sont pas représentatifs de ce que nous ambitionnons pour les prochains exercices !

Boursier.com : En quoi êtes-vous confiant quant au retour à la croissance en 2015 ?

P.V. : A l'automne 2014, grâce au réaménagement du prêt à 'taux 0' notamment, nous avons retrouvé la croissance des prises de commandes, avec des hausses de 9,8% en novembre et de 11,1% en décembre... Ceci est confirmé en janvier et février avec une progression de +6,5%. La courbe de chute des ventes s'est bel et bien retournée. La baisse historique des taux d'intérêt, le taux zéro, un meilleur moral de la part des ménages, tout ceci nous fait penser que 2015 accouchera de prises de commandes supérieures à 2014... Nous sommes plus optimistes, sans être euphoriques. 2015 devrait être l'année d'un redémarrage du logement en général et de la maison individuelle en particulier.

Boursier.com : A quel horizon peut-on espérer retrouver une MOC normative de l'ordre de 6 à 7%

P.V. : Les marges ne devraient pas s'améliorer de façon significative en 2015, mais commencerons à se redresser... 2015 sera l'année où nous retrouverons surtout les prises de commandes. L'amélioration des marges sera plus nette en 2016 si la conjoncture s'améliore. Mais pour autant, nous ne pensons pas atteindre niveau de marge normatif de 6-7% dès 2016.

Boursier.com : Pourquoi avoir diminué le dividende plus fortement que la baisse du résultat net ?(NDLR : le coupon passe de 1 Euro à 0,65 Euro)

P.V. : Nous avions distribué 50% de notre bénéfice l'an passé... Cette année, nous avons décidé de verser un dividende habituel avec un taux de distribution de 40% qui est le niveau normatif que nous versons. Le bénéfice ayant baissé, le montant par action est logiquement plus faible...

Boursier.com : Qu'en est-il de vos ambitions de croissance externe

P.V. : Nous souhaitons privilégier nos axes de développement au-delà de la maison individuelle pure. A savoir, la rénovation, le rapprochement avec les promoteurs et bailleurs sociaux, l'aménagement foncier. Il s'agit pour nous de vrais secteurs de diversification car nous considérons qu'il est sage de ne pas être mono-produit, avec uniquement du neuf. Le marché s'est effondré dans des conditions extrêmes passant de 3.900 acteurs en 2000 à 1.800 aujourd'hui !

www.boursier.com/actions/actualites/interviews/
patrick-vandromme-pdg-de-maisons-france-confort-3972.html

(6)
Sujet : Finance - Demande de renseignements
Date : Mon, 13 Jul 2015
De : xxxxxxxxxxxxx
Pour : direction-financiere@ast-groupe.fr

Objet : demande d'informations complémentaires - Document de référence 2014 & Communiqué financier du 06/05/2015

Monsieur,

Suite aux lectures du document de référence 2014 et du communiqué financier du 1er trimestre 2015 d'AST Groupe, je souhaiterais en tant qu'actionnaire obtenir les éclaircissements suivants :

1) Résultat opérationnel des comptes consolidés vs. résultat opérationnel des comptes sociaux [document de référence 2014]

Il est mentionné que le résultat opérationnel des comptes consolidés se monte à 1 740 K€ (page 47) et que le résultat d'exploitation des comptes sociaux s'élève à 1 745 K€ (page 81).

Il est également indiqué que le résultat opérationnel de POBI ("Ossatures et Charpentes") est une perte de -1 308 K€ (page 42).

Question 1 : comment expliquez-vous que ce solde comptable présente un montant identique tant pour les comptes consolidés que pour les comptes sociaux compte tenu de la perte opérationnelle de POBI ?

2) Carnet des ventes [communiqué financier du 06/05/2015 vs. communiqué financier du 14/05/2014]

Il apparait pour le 1er trimestre 2014 un écart considérable entre les << ventes 2014 estimées >> apparaissant sur le communiqué en date du 14/05/2014 et les << ventes 2014 nettes >> du communiqué en date du 06/05/2015 :

1er trimestre 2014 << ventes 2014 nettes >> (06/05/2015) << ventes 2014 estimées >> (14/05/2014) Écarts (nbre / %)
Maisons individuelles 142 160 (18) (11%)
Promotion 88 109 (21) (19%)
Natilia 60 83 (23) (28%)
------- ------- ----------------
Totaux 290 352 (62) (18%)

Je m'interroge sur la fiabilité du carnet des ventes et notamment des estimations des taux d'annulation des ventes.

Question 2 : Comment justifiez-vous de tels écarts entre les ventes estimées et les ventes effectivement réalisées ? Les chiffres des ventes du 1er trimestre 2015 sont-ils réalistes ?

3) Créances échues

La balance âgée fait apparaître au 31/12/2014 des créances clients échues et non dépréciées de 4.6 M€, dont 1.8 M€ depuis plus de 4 mois.

Question 3 : A quelle(s) catégorie(s) de clients (bailleurs sociaux, collectivités, franchisés Natilia, ...) appartiennent les importantes créances échues depuis plus de 4 mois pour le montant indiqué de 1.8 M€ ?
Ces dernières n'étant pas couvertes par des provisions au 31/12/2014, existe t'il un risque de non recouvrement suivant les informations à votre disposition pour la partie non réglée à ce jour ?

Cette demande d'informations complémentaires rentre dans le cadre d'une meilleure compréhension de la situation présente d'AST Groupe et du suivi au plus près de mon investissement.

Meilleures salutations,

xxxxxxxxxxxxx
Investisseur individuel (n actions)