6-BELVEDERE: équité entre actionnaires et BSAR ?

par Nicolas FOURNIER, mardi 11 octobre 2005, 20:37 (il y a 6966 jours) @ Nicolas FOURNIER

18 - Face à ce point 17, on me rétorquera non sans raison que puisque OPA sur le BSAR il y a, CL FINANCIAL se doit de valoriser à son juste niveau la valeur temps du BSAR. C'est possible de l'admettre, quoique à ma connaissance sans doute inutile juridiquement puisque le BSAR est dans la monnaie et que le porteur de BSAR peut donc à tout instant convertir sans perte ses BSAR en actions pour participer à l'OPA sur les actions, ou encore conserver ses BSAR, à son libre choix (voir question 3). De plus, il n'est pas annoncé de retrait obligatoire sur le BSAR. L'intérêt financier évident de CL FINANCIAL aurait été de ne pas ou peu valoriser cette valeur temps, donc de proposer au total 46 € à 60 € (par exemple) par BSAR, ceci pour 131 € l'action, puis de déclencher la clause de forçage quelque temps de décence après la fin de l'opération. Nous avons bien compris qu'envers la Direction une telle attitude eût été clairement inamicale, et c'est bien normal, même si elle eût été financièrement immédiatement avantageuse pour l'actionnaire non porteur de BSAR et pour la société, ceux-ci voyant le comptant de la souscription des BSAR rentrer immédiatement dans les caisses, ce comptant pouvant de ce fait être valorisé dès maintenant, notamment dans le cadre d'une acquisition.

S'il fallait valoriser ladite valeur temps, quelle pourraient être les justes niveaux respectifs du BSAR et de l'action > Tenons compte du prix d'exercice du BSAR à 85 €, de la date d'échéance normale fixée au 17-12-2011, mais surtout de la clause de forçage avec seuil à 119 € l'action. L'activation de la clause est donc devenue possible et en toute logique fort probable avant la fin de l'échéance normale du BSAR, comme toutes raisons l'indiquent et comme vous nous le suggérez vous-même, puisque des augmentations de capital à l'instigation de CL FINANCIAL sont prévues. Pour 100 € et 131 €, comme vu à la question 5, le point de bascule de la plus-value réciproque se situe au niveau extrême de 370 € pour l'action (à quelques € de dividendes près). Sincèrement, bien peu soutiendraient que ce niveau n'est pas totalement excessif face au bien faible prix de 131 € proposé simultanément pour l'action, et compte tenu surtout de la clause de forçage. Quel actionnaire indépendant et sain d'esprit achèterait le BSAR à 100 € lorsque l'action cote 131 € et qu'une augmentation de capital dilutive se profile avec activation possible - sinon probable - de la clause de forçage > Personne, rigoureusement personne ! Seul semble-t-il CL FINANCIAL peut le faire, et de façon probablement contraire à son propre intérêt, comme vu à la question 17. Seule une spéculation effrénée des porteurs de BSAR, spéculation portant sur des modalités bien limites, voire illégales, lors du changement de contrôle via une surcote du BSAR, pourrait justifier un tel niveau de 100 € sur le BSAR pour 131 € l'action. Reconnaissons que l'actionnaire existant n'a pas à faire les frais d'une telle spéculation éhontée sur le BSAR !

Au lieu du couple 100 € et 131 € conduisant à l'anomalie 359+11= 370 € vis à vis de l'actuel 131 €, en conservant une offre à 100 € pour le BSAR, puisque telle semble être l'étonnante volonté de CL FINANCIAL, à quel cours est-on conduit pour l'action en donnant une valeur raisonnable à la valeur temps du BSAR > Si l'on prend 160 € pour l'action, on obtient dans la formule de la question 5 : [ ((160/100)*85)/((160/100)-1)= 227 ], soit au total 227 € à 227+11= 238 € pour le point de bascule, à comparer au cours choisi ici de 160 €. Cette surcote de 227 à 238 / 160 paraît déjà bien élevée compte tenu de la clause de forçage, mais pourrait semble-t-il être un maximum admissible.

Ainsi, l'offre sur l'action ne devrait pas être inférieure à 160 € dès lors que le BSAR est racheté à 100 €.

Pensez-vous qu'une offre à 100 € pour le BSAR et 160 € pour l'action serait équitable >

19 - Si on se réfère aux cours d'avant le début des opérations, en l'occurrence vers le 7 juillet, on cotait autour de 50 € pour le BSAR et 100 € pour l'action. Par rapport à ces cours, la prime offerte sur le BSAR ressort à 100/50= 100 %, tandis que celle offerte sur l'action n'est que de 131/100= 31 %. C'est tout simplement choquant : plus de trois fois plus de prime offerte à l'actionnaire futur !