opinion wargny sur CBO

par mareva , Barjac, lundi 23 mai 2005, 10:01 (il y a 7129 jours)

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CBo Territoria Décollage vertical
Les actionnaires de Groupe Bourbon se sont vus remettre le 18 mai au soir une action
CBo Territoria pour chaque action Groupe Bourbon détenue. L’action CBo Territoria a
été aussitôt admise sur le marché non réglementé Alternext. Le déséquilibre entre offre
et demande n’a pas permis la cotation jeudi 19. Malgré une limitation théorique à 20 %
des fluctuations quotidiennes, le titre a été coté pour la première fois vendredi soir à
3,26 €, en hausse de 147 % sur la valeur de création de cette société, soit 1,32 €/action.
Signalons que cette cotation inaugurait Alternext puisque les transactions sur
Meilleurtaux.com n’interviendront que cette semaine.
Rappelons que CBo Territoria est une société nouvelle qui hérite de 3.600 hectares à La
Réunion, dont 210 constructibles parmi lesquels environ 160 seront utilisés au cours du
plan de développement 2005-2011. A l’issue de ce projet, un patrimoine aura été édifié
pour un coût d’environ 400 M€. A ce jour, la société ne dispose d’aucun revenu locatif.
Pour plus de détails, nous renvoyons à notre étude (24 pages).
Notre valorisation est de 1,40 €/action en retenant à la fois des prévisions prudentes
et une exigence de rentabilité élevée (12 %). Selon l’opinion que l’on se fait de l’avenir,
on peut y ajouter la valeur actualisée des terrains non développés à l’horizon 2011, soit
7,8 M€ ou 0,32 €/action, portant la valorisation à 1,72 €/action. Nous avons supposé
une augmentation de capital de 15 M€ d’ici la fin de l’année, dont la société a validé le
principe lors de la réunion de présentation initiale. Nous attirons l’attention sur le fait que,
pour des considérations liées à la réglementation boursière, une telle augmentation de
capital pourrait être réservée à quelques institutionnels, ce qui, au cours actuel, aurait un
caractère très dilutif (CBo Territoria entre dans le champ de l’appel public à l’épargne
mais n’a pas fait appel public à l’épargne et ne pourrait donc proposer de titres au
public).
L’emballement peut se comprendre si l’on fait une lecture rapide des données. La
société possède 2.100.000 m2 constructibles valorisés à 10 €/m2 alors que les
transactions se font couramment au-dessus de 100 € du m2 et même jusqu’à 250 €/m²
dans la région de Saint-Gilles, la plus recherchée, qui concentre une bonne part du
patrimoine. D’autant que Jacques de Châteauvieux a clairement indiqué que la
valorisation initiale est modique (mais sans inconvénient pour les actionnaires de
Groupe Bourbon puisque ils se voient attribuer les actions). On pourrait ainsi croire qu’il
y a plus de 200 M€ de valeur cachée, soit environ 8 €/action ! Nous avons une autre
lecture. Sur les 32 M€ de valeur initiale, près d’une vingtaine sont des terres dont le
revenu net est nul et qui ne seront pas vendues. Elles ont donc une valeur boursière
proche du néant hormis l’espérance du déclassement. Quant aux terrains constructibles,
il faut se souvenir 1° qu’une parcelle cédée ne représente qu’environ 40 % d’une zone
compte tenu de l’emprise des routes et équipements 2° qu’il convient d’ajouter un coût
d’aménagement (terrassement, adduction d’eau et électricité, évacuation, routes) 3° que
ces terrains ne seront pas vendus sur le marché du neuf, artificiellement gonflé par les
règles de défiscalisation, 4° que le développement s’étage sur plus de sept ans.
A ce cours, la société capitalise 80 M€ auxquels on peut ajouter les 15 M€ de
l’augmentation de capital envisagée, soit 95 M€. Ce montant se compare aux 100 M€
auxquels nous estimons (prudemment) la société en 2012 et aux 130 M€ auxquels les
dirigeants évaluent implicitement l’ANR à cette date. Nous recommandons de profiter
de cet emballement pour vendre en espérant pouvoir revenir sur la valeur après
apaisement.
Le 23 Mai 2005
Benoît FAURE-JARROSSON �� 01 40 27 03 99 bfj@faure-jarrosson.com

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mareva