Maurel vu par Wargny

par mareva , Barjac, mercredi 02 mars 2005, 09:10 (il y a 7210 jours)

Maurel et Prom
Achat (inchangé)
Cours : 17 € Objectif : 19,5 €
Flottant 67%
Une opération a priori accrétive
La société a émis 16,7 millions d’obligations convertibles (1 pour 1) au prix de 22,44
euros (également le nominal).
Le taux d’intérêt s’élève à 3,5% et le remboursement interviendra, sauf clauses
particulières, le 1 janvier 2010.
Les ressources pour la société s’élèvent à 375 MEUR après exercice de la clause
d’extension par rapport à un maximum initial de 310 MEUR tandis que le titre a été
sursouscrit 5 fois…
La prime d’émission par rapport au court récent de l’action s’élève à 32%,
Ceci permet de ce fait de limiter l’accroissement potentiel du nombre d’actions
(aujourd’hui : 108, 36 millions) à 15,4%
(une émission au cours de l’action aurait créé une dilution de 20,3%).
Observations :
1) Le montant des liquidités obtenues conduit à un ratio d’endettement formel que
nous estimons autour de 77% mais il s’agit de voir que cette dette, pour exigible
qu’elle soit en cas de défaillance, présente un caractère de fonds propres
virtuels.
2) Le poids de la charge financière sur le résultat en année pleine s’élève 13,1
MEUR avant impôt, un niveau modeste comparativement au profit attendu en
2005 (environ 150 MEUR)
3) Utilisé exclusivement à l’acquisition de réserves supplémentaires, le produit de
l’émission permettrait d’augmenter ces dernières de près de 100 Mb, soit
d’environ un tiers. Ce nombre table sur le taux de change actuel du dollar (1,30
par euro) et sur un prix d’acquisition forfaitaire de 5$/baril.
4) Il convient de voir que le communiqué initial de M&P, basé sur 310 Meur,
évoque de nouvelles réserves 2P de 100 à 150 Mb : il table donc sur un coût
moyen d’acquisition pouvant descendre jusqu’à 2,7 $/b. L’expérience de ses
succès récents en croissance externe – et en cessions – ne nous conduit pas à
rejeter cette prétention comme irréaliste.
Autres éléments :
Le 1er communiqué évoque également l’entrée prudente (25% acquis auprès du junior
texan Panther Resources, soit 10 Meur) dans le permis gazier de Fiume Tellaro au
Sud-Est de la Sicile (74000 ha répartis dans les provinces de Raguse, Syracuse et
Catane). Les réserves 2P globales sont évaluées officiellement 47 Mbep mais M&P se
contente de les considérer comme seulement possibles, une attitude qui nous semble
sage au vu de la vive opposition locale à l’activité pétrolière dans cette région de
patrimoine culturel (Val di Noto). La diversification géographique dans une zone
politiquement sûre pourrait donc paradoxalement apporter un autre risque (limité)…
Conclusion :
Nous exprimons une opinion positive sur l’émission d’Océanes en observant que
1) la société devrait, sur la base de son expérience réussie, obtenir une
rentabilité très largement supérieure (ROCE de 40%) au coût de la
ressource empruntée ;
2) la comparaison de l’accroissement du nombre d’actions au pourcentage
d’accroissement attendu des réserves (Cf. ci-dessus) suggère une opération
très largement accrétive. La légère baisse du cours de l’action peut être
attribuée aux détenteurs souhaitant s’assurer les moyens d’acquérir les OC.
Nous gardons notre recommandation et notre objectif de cours sur la base des multiples
de cash flow. Ceci pourra être affiné lorsque les cibles seront connues.
Reuters/Bloomberg MAUP.PA/MAU FP
Le 1 Mars 2005
Pétrole
France
Jean-Jacques LIMAGE �� 01 53 29 15 71 jjlimage@wargny.fr

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mareva