Fannie et Freddie sous tutelle fédérale
L'annonce par le Trésor américain de la nationalisation de facto des deux
agences qui soutiennent le crédit hypothécaire américain n'est pas une
grande surprise tant la situation des deux entités était devenue intenable ces
dernières semaines. Si elle conforte la valeur des créances émises par ces
entités et évite une crise générale du refinancement hypothécaire aux Etats-
Unis, se pose d'ores et déjà la question de son coût pour les finances
publiques. Au-delà de la réaction traditionnellement positive des marchés
aux actions déterminées des pouvoirs publics américains pour combattre la
crise, il faut bien voir que les difficultés des deux agences n'étaient plus au
centre de la problématique des marchés Actions ces derniers temps: c'est le
ralentissement en cours de l'économie mondiale qui est devenu le point
focal. Leur sauvetage ne signifie pas la fin de la crise qui est maintenant à la
fois financière et réelle.
Fannie et Freddie passent sous tutelle fédérale : risque systémique réduit mais à quel coût >
Le Trésor américain a placé Fannie Mae et Freddie Mac sous tutelle ce week-end. Le plan annoncé se traduit par un changement de management pour les deux entités, l'émission d'actions de préférence comportant warrants donnant près de 80% au Trésor dans les deux agences et la possibilité pour ce dernier à la fois de renflouer les deux agences (sous forme d'actions et de prêts) et de racheter du papier qu'elles ont garanti. En résumé, la dette des deux agences est formellement assurée mais les actions et papiers similaires
qu'elles ont émis ont de grandes chances d'avoir peu de valeur désormais.
Enfin le refinancement des crédits hypothécaires US peut continuer, les deux
agences en assuraient plus de la moitié depuis le début de l'année.
Cette annonce comporte évidemment des points positifs pour le marché
≠ La dette des deux agences est sécurisée, c'est un point important dans la
mesure où elle était détenue en bonne part par les banques centrales
asiatiques au titre des réserves de change (et notamment la Banque
centrale chinoise, premier détenteur de réserves de changes au monde).
≠ Le marché hypothécaire US peut continuer à fonctionner et la baisse
prévisible des coûts de refinancement des agences peut avoir un impact
raisonnablement positif sur le coût des crédits immobiliers accordés aux
particuliers.
Mais elle comporte aussi une lourde incertitude : combien cela va-t-il coûter
in fine au budget US > Au minimum plusieurs dizaines de milliards de dollars
mais l'addition pourrait grimper beaucoup plus et dépasser la centaine de
milliards sur la durée. D'après l’édition d’hier du New York Times, l'audit
préparé pour le Trésor par Morgan Stanley tendrait à montrer que les pertes
potentielles pour les deux agences ont d'ores et déjà été minorées par les
managements sortants.
L’interventionnisme actif des autorités américaines sera salué
par les marchés… mais les difficultés demeurent
Pour les marché Actions, une réaction positive est à attendre ne serait-ce
que parce que le plan montre une fois de plus l'interventionnisme actif des
autorités US pour éviter la propagation de problèmes systémiques. On peut
penser que le retournement de vendredi soir à Wall Street reflétait en bonne
part l'imminence de l'intervention du Trésor. Cette perspective ne modifie pas
notre opinion de fond sur les marchés Actions :
a. Le problème maintenant c'est le ralentissement de l'économie mondiale
et c'est le moteur de la baisse des derniers jours des marchés boursiers,
les problèmes de Fannie Mae et Freddie Mac étant périphériques. La
crise financière s'est maintenant doublée d'une crise de l'économie réelle
qui se propage à travers le monde.
b. Le sauvetage des deux agences évite un risque de crise systémique mais
ne permet pas d'anticiper la fin de la crise immobilière et de la crise
bancaire et son impact sur les finances publiques américaines pourrait
grandement limiter les marges de manoeuvre de la prochaine
administration.