Recherche Actions - France / Europe vendredi 4 juillet 2008
Flash valeur
Air Liquide
Chimie France
Initiation de couverture
Recommandation Achat (1)
Cours (02/07/2008) 83.44 EUR
Objectif de cours 105.00 EUR
Pri ce histo (local) for Air Liquide (FR)
45
50

Reuters : AIRP.PA
Bloomberg : AI FP
Plus haut 12 mois: 95.1818
Plus bas 12 mois: 79.39
Ratios Boursiers
12/06 12/07 12/08e 12/09e
PER 17.0 18.2 17.5 16.4
Rdt net (%) 2.8% 2.7% 2.6% 2.9%
FCF yield (%) 3.5% 3.4% 1.3% 2.1%
Cours/ANA 2.7 3.3 3.1 2.8
VE/CA 1.9 2.2 2.1 2.0
VE/EBITDA 8.0 9.5 9.0 8.4
VE/ROP courant 12.4 14.4 13.9 12.9
Données par action
EUR 12/06 12/07 12/08e 12/09e
BNA (RNpg C) 4.22 4.61 4.77 5.09
Variation en % 0.9% 9.4% 3.4% 6.7%
BNA (RNpg) 4.18 4.43 4.63 5.04
Variation en % 6.2% 6.1% 4.5% 9.0%
Div. Net 2.00 2.25 2.20 2.40
ANA 26.43 25.19 26.61 29.48
Compte de résultat
EUR 12/06 12/07 12/08e 12/09e
CA 10 949 11 801 12 720 13 863
Variation en % 4.9% 7.8% 7.8% 9.0%
ROP courant 1 659 1 794 1 934 2 105
Variation en % 9.3% 8.1% 7.8% 8.8%
ROP (EBIT) 1 662 1 789 1 934 2 105
RNpg publié 1 002 1 123 1 225 1 335
RNpg corrigé 1 000 1 128 1 225 1 335
Données financières
% et M EUR 12/06 12/07 12/08e 12/09e
ROCE avant IS 10.2% 10.3% 10.3% 10.6%
ROCE après IS 7.3% 7.6% 7.6% 7.8%
ROE 16.4% 17.9% 18.4% 18.1%
FCF 638.6 744.3 300.1 461.7
Dette nette 3 414 4 568 4 888 5 059
Gearing 52.0% 70.5% 68.7% 64.4%
Dette nette/ebitda 1.3 1.7 1.6 1.6
EBITDA/Frais fi 16.5 15.2 13.8 13.7
Performance
1 mois 3 mois 12 mois
Perf absolue -1.9% -7.2% -4.5%
Perf. Rel. Indice 1.03 1.10 1.12
Perf. Rel. DJ 1.03 1.02 0.90
Informations Boursières
Capitalisation 22 085
VE 26 937
Nb.de titres (M) 264.7
Volume moyen 1 397
Flottant 98.1%
Autocontrôle 1.9%

Air Liquide#
Un meccano industriel qui ne manque pas d’air
Le caractère défensif du secteur des Gaz Industriels et d’Air Liquide en
particulier nous paraît particulièrement attractif dans le contexte de
ralentissement économique actuel. Des 4 majors du secteur, Air Liquide
présente le profil le plus défensif du secteur ainsi qu’une forte visibilité sur ses
résultats du fait de son mix métier et géographique. Le groupe est bien
positionné sur les segments les plus porteurs et acycliques que sont la Santé
et la Grande Industrie. Nous initions la couverture d’Air Liquide à l’Achat (1)
avec un objectif de cours de 105 €, soit un upside de 25%.
Etude à paraître ce jour
Un secteur des gaz industriels défensif
La diversité des débouchés (Chimie, Raffinage, Sidérurgie, Électronique, Santé,
…) ainsi que les caractéristiques propres au secteur, à savoir, une forte
concentration (les 4 majors concentrent 70% du marché), d’importantes
barrières à l’entrée (intensité capitalistique élevée) ainsi que l’existence de
contrats de longue durée lui confèrent un profil de risque limité, un pricing power
élevé et donc une forte visibilité sur les résultats. Nous estimons que les 4
majors devraient enregistrer une croissance moyenne de leurs résultats proche
de 10% sur 2007-2011e.
Air Liquide : les meilleurs fondamentaux du secteur…
Au sein du secteur, Air Liquide présente l’avantage d’offrir un meilleur mix
géographique que ses pairs américains et un mix métiers attractif en raison de
son fort positionnement sur les segments les plus porteurs et les moins cycliques
que sont la Santé et la Grande Industrie. Dans la Santé, activité à plus faible
intensité capitalistique, le groupe bénéficiera, d’une part, de sa position de leader
mondial dans un marché en forte croissance et, d’autre part, de son gaz
anesthésique LENOXe qui constitue un avantage compétitif certain. Dans la
Grande Industrie, activité moteur de la croissance du groupe, Air Liquide pourra
s’appuyer sur son réseau de canalisation unique au monde et sur le potentiel de
développement de l’hydrogène. L’acquisition de Lurgi en 2007 lui offre une
avancée technologique dans la production d’hydrogène. Ces deux activités
devraient représenter 53% du CA Gaz et Services en 2012e vs 46% en 2008e.
… servis par une politique d’investissements soutenue
Nous estimons qu’Air Liquide a les moyens de ses ambitions : le groupe qui
présente la plus forte capacité d’investissements a décidé d’accélérer ces
derniers (10 Md€ sur 2007-2011) afin de soutenir le développement de la
Grande industrie. Ainsi, nous estimons que le groupe est en mesure d’afficher
une accélération de la progression de ses résultats en ligne avec celle de sa
croissance organique (CAGR 2007-2011e de 8.4% vs 6.7% sur 2002-2006).
Un upside significatif et un intérêt spéculatif non dénué de sens
Nous initions la couverture d’Air Liquide à l’Achat (1). Outre le fait que le groupe
présente une décote injustifiée par rapport à ses pairs américains, l’approche par
les DCF (103 €/action) laisse un potentiel d’appréciation de 22% sur le titre.
Notre objectif de cours de 105 € résulte d’une combinaison de notre DCF et
d’une simulation M&A (80% DCF/20% M&A). Cette dernière (119 €/action) fait
sens dans la mesure où i/ le secteur des Gaz Industriels reste de nature à
susciter l’intérêt des fonds d’investissements et surtout ii/ un rapprochement
avec un énergéticien français, notamment Total, qui donnerait naissance à un
champion franco-français, n’est pas improbable.
En quoi nous différons du consensus
􀀗La branche Santé, activité de services à faible intensité capitalistique,
présente un fort potentiel de croissance pour Air Liquide.
􀀗Nous croyons à une fusion avec un énergéticien français.
Prochain événement : Résultats S1 2008, le 4 août 2008.

» Air Liquide
» Le caractère défensif du secteur des Gaz Industriels et d’Air Liquide en particulier nous paraît particulièrement attractif dans le contexte de ralentissement économique actuel. Des 4 majors du secteur, Air Liquide présente le profil le plus défensif du secteur ainsi qu’une forte visibilité sur ses résultats du fait de son mix métier et géographique. Le groupe est bien positionné sur les segments les plus porteurs et acycliques que sont la Santé et la Grande Industrie. Nous initions la couverture d’Air Liquide à l’Achat avec un objectif de cours de 105 €, soit un upside de 25%.

Il est sans conteste que Air Liquide est défensif dans ses résultats économiques. Mais cela ne signifie pas pour autant que le cours de l'action le soit. C'est d'ailleurs le contresens commun que font bcp d'analystes ces derniers temps: ils confondent valorisation des cours et évolution des résultats économiques. Ce qui fait la valorisation d'Air Liquide résulte de deux paramètres fondamentaux:
-l'évolution des affaires: celles-ci, nous en avons convenus, restent bien orientées. Le passé est ici gage assez sûr.
-le multiple appliqué à ces résultats. Ici, selon la psychologie des opérateurs et selon la comparaison faisable avec d'autres sociétés décotées, tout est possible à court terme. *
Air Liquide est bien valorisé et risque de souffrir de la forte rotation sectorielle que l'on observe depuis quelques temps. Ni son PER, ni son dividende ne plaident en sa faveur. La forte proportion d'actionnaires particuliers dans le capital la défend contre une baisse sauvage, mais non contre un fléchissement du cours.

* il est à ne pas exagérer les raisons de la chute des valorisations de nombreuses sociétés. Pour la plus part, ce n'est qu'un ajustement à partir de multiples trop élevés avant la crise financière que nous vivons. La chute des cours ne justifie aucun des propos alarmistes que l'on entend ci et là. Ce n'est que convergence et coincidence comme il en survient souvent sur les marchés. Cependant, comme dans notre compréhension des choses, nous procédons souvent par de hâtives analogies, on se convaincra que les pires scénarios suivrons par conséquence. Et ce sera excès à nouveau. Les marchés ne sont pas si conséquents que l'on croit! De nouvelles analogies faciles seront élaborées dans quelques mois qui affecteront autrement les multiples aujourd'hui si "fiables"

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Graham