15-06-2007 INVESTIR Hebdo
Se préparer à une assez longue période d'instabilité.

Depuis le 4 juin, les marchés boursiers sont entrés dans une phase plus
difficile. Cette semaine, ils ont fait preuve d’une belle résistance, mais il
ne faut pas se leurrer : la remontée des taux d’intérêt risque de provoquer d’autres secousses dans les prochaines semaines. Dans ce contexte, il est
conseillé de rester vigilant et de ne pas hésiter à procéder à des arbitrages
en faveur des titres les mieux armés pour traverser les turbulences.

La forte remontée des taux longs risque de perturber durablement les marchés
L’année 2007 s’annonçait agitée; elle tient ses promesses. La première secousse, fin février, avait été provoquée par une sévère correction des Bourses chinoises et par des avertissements d’Alan Greenspan, l’ancien président de la Réserve fédérale, sur les risques d’un fort ralentissement aux Etats-Unis dans le sillage de la crise immobilière. Le recul des marchés entamé le 4 juin présente quelques caractéristiques semblables : on retrouve une brutale correction des Bourses chinoises qui, cette fois, a été accueillie avec un certain flegme et, surtout, une remontée des taux d’intérêt, qui, elle, a été prise au sérieux. Une fois encore, les Etats-Unis sont en première ligne. La remontée des taux à long terme s’explique en effet par un changement radical d’opinion sur les perspectives américaines. Depuis le milieu de 2006, nombreux étaient les économistes qui prédisaient une baisse des taux directeurs de la Réserve fédérale. Mais, en quelques semaines, le consensus a fortement évolué. Non seulement les consommateurs manifestent une grande confiance, mais la situation paraît pouvoir se redresser très vite dans l’industrie. Du coup, beaucoup d’experts ont abandonné le scénario d’une baisse des taux directeurs aux Etats-Unis et ont commencé à évoquer la perspective d’une ou de deux hausses supplémentaires en 2008, voire dès la fin de 2007. Dans le même temps, la Banque Centrale Européenne faisait savoir qu’elle jugeait sa politique monétaire toujours « accommodante » et laissait prévoir un nouveau durcissement.

Vers le haut de cycle
Le résultat ne s’est pas fait attendre : les taux à long terme se sont brutalement tendus. Les taux à dix ans sont passés de 4,50 % à la mi-mars à plus de 5,20 % aux Etats-Unis, de 3,95 % à plus de 4,60 % en France. Cette forte remontée des taux longs a surpris ; elle est pourtant en totale cohérence avec les mouvements attendus sur les taux directeurs des banques centrales. Faut-il redouter cette hausse des taux > Comme l’explique l’économiste Jean-Pierre Petit (lire page 31), de « bons » taux ne sont pas forcément des taux bas. Il n’en demeure pas moins vrai que des taux plus élevés ont un impact à la fois sur l’économie et les placements des investisseurs. Reprenons, de façon schématique, le déroulement normal d’un cycle. Quand la conjoncture est basse, les banques centrales assouplissent leur politique monétaire. A ce moment, les marchés anticipent la reprise de l’activité et la Bourse commence à reprendre de la hauteur. Les premiers signes concrets de reprise entretiennent le mouvement. C’est ce qu’on a vu à partir du milieu de 2003. Rassurées sur la tenue de l’économie, les banques centrales commencent à relever progressivement leurs taux. Puis l’activité accélère, le chômage baisse, des tensions apparaissent sur les prix et les salaires, les banques centrales décident que le moment est venu de calmer le jeu. Les taux à court terme arrivent à un sommet, les marchés boursiers commencent à refluer : c’est le moment d’accorder une place prépondérante aux placements monétaires. La politique monétaire fait sentir ses effets au bout de quelques trimestres, l’activité fléchit, on commence à entrevoir la possibilité de baisses des taux directeurs et les taux à long terme fléchissent : c’est la période la plus propice aux placements obligataires. De fait, les taux directeurs baissent jusqu’au moment où les banques centrales estiment que les conditions sont réunies pour une reprise de l’activité et on repart dans un nouveau cycle. Dans la réalité, il n’est pas toujours facile de dire avec précision à quel point du cycle on se situe. C’est d’autant plus vrai que, dans des économies ouvertes, l’évolution enregistrée dans les autres zones peut ralentir ou, au contraire, accélérer les enchaînements. Une chose est certaine : après quatre ans de hausse des marchés boursiers, on arrive à un moment où les investisseurs commencent à s’interroger sur la meilleure façon de procéder à leurs allocations d’actifs. En début de cycle, les taux et les marchés boursiers peuvent monter ensemble : la hausse des premiers ne fait que confirmer l’amélioration de la situation. Cette période est maintenant derrière nous : on se rapproche du moment où les marchés vont se demander si la banque centrale ne va pas faire « la hausse de trop » et où la montée des taux longs commence à peser sur celle des actions.

Les actions n’ont pas dit leur dernier mot
Il ne nous semble pas qu’on soit déjà arrivé au point haut sur les marchés boursiers. Mais les hésitations actuelles nous semblent devoir durer quelque temps, peutêtre une bonne partie de l’été. La hausse des taux à long terme a été très rapide, comme c’est généralement le cas : les retournements de tendance sur le marché se font rarement en douceur. Mais on a vu au cours des dernières années que cette phase pouvait être suivie par une décrue sensible. Le même scénario pourrait se reproduire. Après avoir changé très vite d’idée sur la conjoncture américaine, les économistes pourraient être amenés à reconnaître que les problèmes nés de la crise immobilière ne sont pas encore résolus. De même, après avoir cru que l’irruption des pays à bas salaires dans le commerce mondial avait définitivement vaincu l’inflation, ils craignent aujourd’hui des tensions sur les prix du fait notamment de la hausse des matières premières ; ces craintes devraient s’apaiser, la fin d’une longue période de désinflation ne signifiant pas qu’on entre dans une phase d’inflation rapide.
Enfin, la plupart des gérants gardent confiance dans les actions, mais ils estiment qu’elles sont actuellement surachetées. Quand ils estimeront qu’elles sont revenues à des cours d’achat, la hausse pourra reprendre. Mais cela peut demander quelque temps… et quelques baisses supplémentaires. Gérard Horny

Au cours des derniers mois, les cours ont eu tendance à monter un peu plus
vite que les bénéfices estimés à douze mois. Une correction « technique »
peut donc se justifier, constatent les experts d’AGF AM. De même, les rapports
cours/bénéfices (les PER, pour reprendre le sigle anglais), sans être excessifs, sont plutôt vers le haut de leur fourchette de fluctuation.

La prime de risque est le surcroît de rémunération que les investisseurs
demandent pour aller sur un placement à risque comme les actions plutôt que
sur un placement sans risque comme les obligations. Dans l’euphorie de la fin
des années 90, la prime de risque était très faible. La correction était inévitable.
Au plus bas de la Bourse en 2003, elle était revenue à un niveau très élevé.
Elle est aujourd’hui à un niveau moyen, mais elle pourrait baisser encore si les taux continuaient à monter.

Deux postes spécifiques : énergie et situations spéciales
Notre stratégie de gestion de portefeuille avait anticipé le début de consolidation des premières semaines de juin. Lors de notre dernier point, le 28 avril, nous avons porté le poste liquidités à 25 % du total et maintenu celui des obligations à 10 %. Ainsi, avec plus de 35 % du portefeuille non exposé au risque des actions, nous étions préparés à la réaction des investisseurs face à une situation de surachat. Au stade actuel, nous anticipons une poursuite de la consolidation pendant deux à quatre mois et il ne nous paraît pas urgent d’augmenter la sensibilité aux actions. Nous maintenons ainsi les postes obligations (privilégier toujours les échéances de 2 à 3 ans) et liquidités investies sur le marché monétaire. Pour ce qui concerne la répartition des actions, l’allocation équilibrée que nous observions il y a un mois et demi était en phase avec les grandes Bourses mondiales et la stabilisation des parités monétaires. C’est seulement à la marge que nous modifions les postes de la stratégie.
Si nous réduisons de 15 % à 10 % la proportion consacrée aux actions américaines et de 20 à 15 % celle qui est investie en actions européennes (hors françaises), c’est pour concentrer 5 % du portefeuille sur les deux concepts qui apparaissent les plus porteurs : l’énergie (essentiellement le pétrole) et les situations spéciales. Ce dernier concept reste sur une tendance favorable, les achats industriels prenant le relais des spéculations des fonds d’investissement sur endettement (private equity et LBO). H. T.

LA CONSOLIDATION QUI VA COUVRIR L'ETE EST L'OCCASION D'ARBITRAGES

Analyse technique par Chart's
La reprise initiée sur le support des 5.850 points a permis de matérialiser une configuration en « double creux » de très court terme. Cela permet d’envisager un rebond sur les 6.060 points. Une fois ce niveau atteint, la dynamique baissière devrait reprendre.En effet,les indicateurs techniques hebdomadaires continuent de montrer des signaux défavorables et nous incitent à privilégier la formation d’une nouvelle jambe de baisse, en direction des 5.760points (niveau d’overlap) puis vers 5.650 points, au cours des prochaines séances.Ce scénario restera valide tant que 6.170 points est le seuil de résistance. En effet, une clôture supérieure à ce seuil diminuerait les perspectives baissières et permettrait une reprise de la progression vers 6.250 voire 6.400 points.

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Merci Bobo,

Tu nous a fait un super travail !

C'est effectivement très intéressant et tellement juste au niveau des cycles boursiers.
Le tout est de savoir désormais quelles sont les valeurs (actions) les mieux armées pour passer sans trop de dommage cette période d'instabilité.

Faut-il commencer à regarder les obligations > Lesquelles >

C'est vrai qu'il va falloir être très vigilant désormais :
- Regarder les taux d'intérêts
- L'inflation (peu à ce jour), mais cela risque de changer si tout augmente (prix, salaire bien que sur ce dernier point, je n'y crois pas trop, les crédits, la crise du logement, la chine et sa monnaie etc...)

Sur ce, bon week-end et à la prochaine
Et un grand "Meuh r ci" pour cet excellent post.

» Faut-il commencer à regarder les obligations > Lesquelles >
»
» C'est vrai qu'il va falloir être très vigilant désormais :
» - Regarder les taux d'intérêts
» - L'inflation (peu à ce jour), mais cela risque de changer si tout
» augmente (prix, salaire bien que sur ce dernier point, je n'y crois pas
» trop, les crédits, la crise du logement, la chine et sa monnaie etc...)

A lire pour se conforter dans l'idée que le gouffre est à l'Ouest et qu'il vaut mieux vendre toutes les lignes exposées au dollar et rester sur des titres Européens, sans dette, sous-cotés, etc.. çà réduit le choix! Le conseil de faire des liquidités est plus que jamais à suivre. Ne serait-ce que parce que c'est déjà çà de moins de perdu!

http://www.leap2020.eu/GEAB-N-16-est-disponible-!-Crise-systemique-globale-Ete-2007-La-...

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» 15-06-2007 INVESTIR Hebdo
» Se préparer à une assez longue période d'instabilité.

Suite sur le thème qui nous préoccupe:

LE POINT DE VUE DE JEAN-PIERRE PETIT *
* Directeur de la recherche économique et de la stratégie à Exane BNP Paribas.

Que penser de la hausse des taux >

Le refrain est immuable : la hausse des taux d’intérêt constitue toujours dans le discours dominant une mauvaise nouvelle pour l’économie et les marchés de capitaux. Car la vision instrumentale du taux d’intérêt l’emporte hélas ! le plus souvent sur une approche structurelle, pourtant plus féconde. Commençons par un peu de théorie économique. La fonction du taux d’intérêt a toujours été, dans l’analyse néoclassique, non pas d’élever le niveau de dépenses ou d’épargne selon les cas, mais de sélectionner les projets d’investissement les plus rentables. Le taux d’intérêt, comme tous les autres prix, doit révéler des choix rationnels et non pas subventionner des activités peu créatrices de valeur. Dès l’avant-guerre, Hayek et les membres de l’école autrichienne mettaient en garde contre les dangers d’un écartement trop élevé du taux d’intérêt de sa pente naturelle. C’est la raison pour laquelle ils proposaient de privatiser la monnaie afin que les banques soient sanctionnées par le marché lorsqu’elles prêtent à u taux différent du « taux naturel ».

Les crises sanctionnent des excès de liquidités

Toutes les crises que nous avons connues depuis quinze ans ont sanctionné des excès de liquidités et des phases de sur- ou de mal-investissement : bulles immobilières de la fin des années 80, crise japonaise de la décennie 90, crise des pays émergents en 1997-1998, krach boursier en 2000-2002. La considérable baisse des taux au début des années 2000 a été d’une efficacité économique structurelle douteuse et contestable sur le plan social. Belle allocation des ressources que celle qui voit ainsi les pays émergents financer le déficit public américain. De façon plus empirique, on a connu des périodes de croissance forte caractérisées par une remontée graduelle des taux longs : les années 1896 à 1914 et les années 50 et 60 dans les pays occidentaux. Inversement, les années de déflation (1873-1896, années 30, 1992-2003 au Japon) ont été marquées par des taux nominaux bas. Pour la gestion de portefeuille, il ne faut pas oublier que la baisse des taux a abouti (du fait de la rec herche de rendements) à « écraser » les primes de risque quelles que soient la rentabilité intrinsèque des actifs et/ou leur liquidité. Aujourd’hui,la hausse graduelle des taux représente une opportunité de procéder à une plus forte discrimination entre les actifs et de revenir à des valorisations plus saines. La hausse des taux a toujours été un vecteur de dispersionet de discrimination entre les actifs. D’ailleurs, la hausse des taux n’est pas en soi vecteur de baisse absolue des marchés d’actions. En termes relatifs, elle est plutôt facteur de surperformance des actions sur les obligations. Que faut-il faire aujourd’hui > Certainement sous-pondérer les actifs à trop faible prime de risque et/ou trop faible liquidité. Sous-pondérer les valeurs ou secteurs à longue duration ou très endettés. Surpondérer les secteurs et valeurs les moins vulnérables à une forte remontée des taux longs : le marché japonais, américain et un grand nombre de marchés émergents (dont le Brésil). Bref, il est temps de quitter la vision utilitariste du taux d’intérêt et de lui redonner sa véritable fonction de révélation des préférences.

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» Le tout est de savoir désormais quelles sont les valeurs (actions) les
» mieux armées pour passer sans trop de dommage cette période
» d'instabilité.
»
» Faut-il commencer à regarder les obligations > Lesquelles >

Une partie de réponse à tes questions:

Investir Hebdo 1745

A la recherche des PER bas

Dans une conjoncture de tensions sur les taux obligataires, un des premiers réflexes à avoir est de reporter les investissements sur les sociétés bon marché. Nous l’indiquions dans notre dernier numéro et répétons ce conseil à l’occasion de notre stratégie boursière (lire pages 24 et 25), les sociétés aux multiples les moins élevés constituent des cibles à privilégier. On a eu une confirmation de la tendance cette semaine : la plus forte hausse des actions du Cac 40 est Arcelor-Mittal (PER 2007 estimé de 8 fois) et la troisième Renault (11,5). En suivant la liste des multiples inférieurs à 13 fois notre estimation des bénéfices 2007, nous avons retenu quatre actions à surveiller parmi les sociétés cotées au SRD.
> Arcelor-Mittal se paye 8 fois nos projections 2007 et 7,1 fois 2008. Ces estimations sont plutôt conservatrices et le titre bénéficie de la croissance mondiale avec des effets de levier qui sont dus à la situation de sous-capacité de l’industrie sidérurgique. Nos objectifs de cours pourraient être revus à la hausse.
> Dexia est la valeur en retard dans le secteur bancaire, s’échangeant à des ratios comparables à eux du Crédit Agricole SA (9,7 fois et 9 fois 2007 ; 8,5 fois et 7,45 fois 2008). Dexia, contrairement au Crédit Agricole, pourrait être l’objet de projets de rapprochement européens. La décote se comblera un jour ou l’autre.
> Total a progressé de près de 5% cette semaine mais, avec un PER de l’ordre de 10,5 fois pour 2007 comme pour 2008, il apparaît comme une des actions les moins chères de la Bourse de Paris. Le secteur des majors pétrolières tout entier devrait voir son statut boursier réévalué et Total va en profiter, même si le groupe a du travail pour convaincre qu’il a une vraie stratégie.
> Vallourec est la vedette de la Bourse des deux dernières années. Pour autant, ses ratios ne sont pas excessifs et notre estimation 2008 ne se paye que 10,6 fois. Les marges sont durablement préservées. H. T.

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» 15-06-2007 INVESTIR Hebdo

SONDAGE. De bonnes perspectives économiques poussent les gestionnaires à investir en Europe
Les spécialistes de la gestion d’actifs interrogés par TNS Sofres pour «Investir» et Natixis Asset Management font globalement preuve d’un optimisme raisonné, mais leurs avis sont tour à tour convergents ou dispersés, selon les questions posées et les régions étudiées.

Les investisseurs internationaux interrogés par TNS Sofres dans le cadre de l’élaboration de l’Indicateur mondial de la multigestion, que sponsorise Natixis Asset Management, en partenariat avec Investir, font preuve d’un optimisme raisonné. S’ils boudent encore les Etats- Unis et ne semblent plus du tout croire, du moins à court terme, à un rebond nippon, ils restent confiants dans les potentialités des marchés émergents et se déclarent très favorables à l’Europe, aussi bien sur le plan économique (77 % d’optimistes) que sur le plan boursier (52 % d’acheteurs). S’agissant des taux de change, les anticipations d’une baisse de l’euro face au dollar (qui, depuis quelques jours, reprend de la vigueur) gagnent du terrain (+ 14 points, à 25 %), mais 43 % des gérants tablent encore sur un scénario où la monnaie unique remontera face au billet vert d’ici à la fin de l’été. Près d’un professionnel sur trois (32 %, ce qui représente un accroissement de 13 points en trois mois) mise désormais sur une appréciation du yen contre l’euro. Sur le front des taux d’intérêt, les avis restent dominants pour une stabilité des Fed Funds, mais le nombre de ceux qui s’attendent à une progression des rendements obligataires augmente fortement : + 16 points, à 40 %. De ce côté-ci de l’Atlantique, une écrasante majorité de personnes consultées pronostiquent un relèvement des taux directeurs – qui a d’ailleurs eu lieu… le 6 juin – et, dans son sillage, pour les deux tiers d’entre elles, une progression des taux d’intérêt à long terme. Les grands investisseurs ne voient ni les cours du pétrole ni celui de l’once d’or refluer, les opinions se partageant entre la hausse (à près de 40 %) et le statu quo (à plus de 40 %). Dans le portefeuille idéal à risque élevé, les actions correspondent à 60 % de l’actif (– 3 points), les obligations à 14 % (– 2 points), la gestion alternative à 16 % (+ 3 points) et le monétaire à 10% (+ 2 points).
Michel Lemosof

L’Indicateur mondial de la multigestion est le résultat d’un sondage d’opinion réalisé tous les trimestres, depuis cinq ans, par TNS Sofres pour le compte d’Investir et de Natixis Asset Management (après Natexis Asset Square et Natexis Asset Management), structure qui appartient aux groupes Banque Populaire et Caisse d’Epargne. Cette vingtième édition est le fruit d’une enquête effectuée par téléphone, entre les 28 et 31 mai, auprès de 182 gérants de fonds d’investissement travaillant dans 153 sociétés opérant dans le monde entier. La masse des capitaux dont celles-ci ont la responsabilité représente globalement plus de 5.800 milliardsd’euros. Les professionnels ont comme de coutume été interrogés, notamment, sur leurs anticipations économiques et leurs intentions d’achat d’actions pour les mois qui viennent.

Si les pays émergents et l’Asie (hors Japon) restent appréciés sous l’angle des anticipations économiques et financières, force est de reconnaître la suprématie de l’Europe, qui atteint un score de 77 % d’opinions positives, jusquelàinégalé, et qui, il y a deux ans, ne recueillait que 19 % d’avis favorables. C’est l’un des principaux intérêts d’un sondage que deconstater en temps réel les prolongations ou, au contraire, les inflexions de tendance. A la veille de l’été, le grand perdant est le Japon. L’Archipel revient à son niveau de fin 2006 et déçoit à nouveau, du fait d’un redressement économique plus lent qu’attendu et de la sous-évaluation du yen (qui pénalise les investisseurs en euros). Les Etats-Unis se cantonnent dans une forme de neutralité, avec seulement un tiers d’avis positifs.

En cohérence avec les opinions exprimées dans le domaine économique et financier, les intentions d’achat révèlent un appétit des investisseurs pour les valeurs européennes, qui devancent cette fois, en termes de préférence, les valeurs asiatiques (hors Japon). Plus d’un professionnel sur deux se dit acheteur d’actions en Europe, alors que le nombre de vendeurs reste faible (8 %). Les valeurs émergentes n’emportent plus une franche adhésion. Aux Etats-Unis, alors que les marges des entreprises se situent à des niveaux élevés, le ralentissement se confirme et, après dixsept relèvements de 0,25 point en trois ans, le rendement des Fed Funds atteint désormais 5,25 %. Rien ne va plus au Japon : le solde des achats et des ventes passe en trois mois de 46 points à 18 points de pourcentage !

Les positions sectorielles ne cessent d’évoluer au sein des portefeuilles. Dans cette vague de juin 2007, l’Indicateur mondial de la multigestion fait apparaître une légère progression des avis positifs (468 contre 455 en mars dernier). Comme précédemment, quatre secteurs d’activité obtiennent au moins 50 % d’opinions favorables.
A l’exception de celui de la consommation courante, les secteurs occupent chacun une place différente. L’énergie en gagne quatre pour se hisser en tête du palmarès, ex aequo avec l’industrie. Les matériaux, qui s’adjugent trois rangs (+ 33,3 % d’avis positifs), et les services aux collectivités, qui améliorent aussi leur score (40 % contre 33 %), font également preuve de dynamisme. A l’inverse, les secteurs de la finance, de la santé, des télécommunications, de la consommation durable et, surtout, des technologies de l’information rétrogradent, que ce soit dans le classement général ou dans le décompte des votes individuels. Les Français sont les seuls pour qui l’industrie est numéro un, l’énergie étant, par exemple, davantage plébiscitée par les Britanniques, les Américains s’intéressant pour leur part d’abord à la santé.

L’ANALYSE DE Philippe Waechter *
« La croissance globale est en train de se rééquilibrer »
* Directeur de la recherche économique, Natixis Asset Management.
«La croissance de l’Europe est à nouveau réévaluée, alors que les indicateurs d’activité des autres zones plafonnent ou s’infléchissent à partir d’un niveau élevé. L’activité en Europe centrale est aussi perçue en hausse, alors que cela n’est pas le cas dans les autres pays émergents. Il y a donc une spécificité européenne qui reflète un rééquilibrage de la croissance globale, rendant celle-ci plus pérenne. Le regain d’activité en zone euro, couplé à l’anticipation d’une inflation un peu plus forte, engendre l’attente de taux de la BCE plus élevés. Ce rééquilibrage entraîne une normalisation, à la hausse, des taux d’intérêt de long terme. Un nouvel équilibre doit être trouvé sur le marché des actions qui conjuguera croissance robuste et taux d’intérêt de long terme plus élevés. »

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