France / Europe - lundi 7 mai 2007

Acadomia
Services aux entreprises
France
Cours : 25.3 EUR
04 Mai 2007
Recommandation: Achat (1)
Objectif de cours : 30.0 EUR
Reuters : ACOD.PA
Bloomberg : MLACA FP
Plus haut 12 mois: 28.3
Plus bas 12 mois: 16.3
Ratios Boursiers
08/06 08/07e 08/08e 08/09e
PER 15.9 15.3 12.9 11.9
Rdt net (%) 0.0% 0.0% 0.0% 0.0%
FCF yield (%) 0.4% 8.6% 7.1% 8.6%
Cours/ANA 2.8 2.4 2.0 1.7
VE/CA 2.1 1.6 1.3 1.1
VE/EBITDA 6.7 5.5 4.1 3.2
VE/ROP courant 8.0 6.9 5.4 4.4
Données par action
EUR 08/06 08/07e 08/08e 08/09e
BNA (RNpg C) 1.55 1.65 1.95 2.13
Variation en % -7.1% 6.4% 18.3% 9.2%
BNA (RNpg) 1.55 1.65 1.95 2.13
Variation en % 1.9% 6.4% 18.3% 9.2%
Div. Net 0.00 0.00 0.00 0.00
ANA 8.97 10.63 12.58 14.71
Compte de résultat
EUR 08/06 08/07e 08/08e 08/09e
CA 25.7 29.4 32.7 35.3
Variation en % 14.1% 14.2% 11.1% 8.1%
ROP courant 6.6 7.1 8.1 8.7
Variation en % -3.0% 7.0% 14.6% 7.1%
ROP (EBIT) 6.6 7.1 8.1 8.7
RNpg publié 3.8 4.1 4.8 5.2
RNpg corrigé 3.8 4.1 4.8 5.2
Données financières
% et M EUR 08/06 08/07e 08/08e 08/09e
ROCE avant IS 50.3% 52.9% 64.9% 71.2%
ROCE après IS 36.1% 34.8% 42.7% 46.8%
ROE 19.0% 16.9% 16.8% 15.6%
FCF 0.3 5.3 4.4 5.4
Dette nette -8.2 -14.0 -18.8 -24.6
Gearing -37.1% -53.5% -60.8% -68.1%
Dette nette/ebitda ns ns ns ns
EBITDA/Frais fi ns ns ns ns
Performance
1 mois 3 mois 12 mois
Perf absolue 29.6% 38.2% -8.1%
Perf. Rel. Indice 1.23 1.31 0.79
Perf. Rel. DJ 1.23 1.29 0.75
Informations Boursières
Capitalisation 62
VE 38
Nb.de titres (M) 2.5
Volume moyen 581
Flottant 60.0%
Maxime Aiach 20.0%
Thierry Romero 15.0%
Philippe Coléon 3.5%
Camille Damois-Gignoux
+33 (0)4.72.68.27.01
cdamoisgignoux@oddo.fr
Contact société : Opinion Achat vs. Accumuler et
prévisions relevées.
L’amélioration de la croissance organique va permettre une meilleure absorption
des coûts fixes et nous conduit à revoir en hausse nos prévisions de plus de
20%. En outre, les incertitudes liées à l’éventualité d’une élection de Ségolène
Royal qui contestait le fait le soutien scolaire soit assuré par des entreprises
privées, sont aujourd’hui levées. Notre objectif de cours, qui intégrait une décote
liée à la visibilité et des prévisions basses, est aujourd’hui relevé de 20,1 à 30€
et notre opinion passe d’Accumuler à Achat.
Les faits : Amélioration de la croissance
Initialement plus prudentes sur l’évolution de son activité (+10% dans nos
prévisions initiales et +15% aujourd’hui), les indications de la société concernant
l’évolution de l’activité sont aujourd’hui plus favorables et l’évolution du chiffre
d’affaires devrait finalement plutôt s’établir aux environs de 15%. Les raisons qui
expliquent cette meilleure tenue de l’activité sont 1) les effets de la forte
augmentation des investissements publicitaires (de 6,7 M€ en 2005-06 à
8,4 M€e en 06-07) et 2) un climat plus stable qu’en 2005-06 : pas de
déménagement, pas d’inquiétudes concernant la remise en cause de
déductions fiscales dont bénéficient les clients ou le taux de TVA à 5,5%.
Les coûts étant essentiellement fixes (le CA d’Acadomia n’intègre pas les
salaires versés aux professeurs mais seulement les commissions perçues en
tant que prestataire de services), l’effet de levier d’une révision en hausse du
CA est significatif.
Nos prévisions sont par conséquent revues de 5% pour le CA et de 22% sur le
résultat net qui devrait donc progresser de 6% en 2006-07 vs. -12%
précédemment attendu. A noter, en dépit de la révision en hausse de nos
attentes, la progression des résultats devrait, en 2006-07, être inférieure à celle
du CA en raison de la forte hausse de la publicité et du coût de la structuration
du groupe entamée en 2006 (informatique, DRH, contrôle de gestion).
Le groupe devrait publier début juin ses résultats semestriels et nous attendons
une évolution du CA de l’ordre de 13-14% avec une stabilité du résultat
d’exploitation et du résultat net. En effet le S1 2005-06 était bon et c’est au
second semestre 2005-06 l’activité s’est dégradée (grèves CPE : les étudiants
professeurs chez Acadomia ont donné moins de cours, durcissement de la
concurrence…).
Amélioration de la visibilité, révision en hausse des prévisions.
Opinion passe à l’Achat
La levée des incertitudes liées au contexte électoral, et surtout la meilleure
tendance d’activité et la hausse des révisions qu’elle entraîne nous conduisent à
modifier notre recommandation et à passer à l’Achat. Notre objectif de cours est
également fortement relevé de 20,1 à 30€. Pour tenir compte de la cotation
d’Acadomia au Marché Libre, il intègre néanmoins une décote de 20% pour les
comparables et un taux d’actualisation de 10,2% dans le DCF. Trois méthodes
sont finalement retenues : DCF : 31€, comparaison boursière après décote de
20% : 31€ et comparaison avec les multiples de l’OPA Philippe Bosc déduction
faite de la prime de contrôle de 25% : 27€.
Prochain événement : Résultat au 5 juin 2007

Vraiment, si cette quantité d'ordres à la vente est le fait des particuliers, cela ne cesse de me surprendre et de me rendre perplexe.
La psychologie comportementale aide mieux à saisir l'occurence: quantité de particuliers ont supporté la baisse passée avec angoisse, s'accrochant à un titre qu'ils ne pouvaient vendre en raison de l'impact psychologique négatif de la matérialisation d'une moins-value. Conséquence: beaucoup se sont effrayés, beaucoup se sont laissés submergés par l'angoisse. On sait tous le mauvais ménage que font les passions avec l'investissement. L'investissement repose sur l'usage exclusif de la raison pour aider au mieux à se former une opinion qui réflète au mieux la réalité. Les passions déforment les faits, la réalité pour laisser place libre aux effets de l'imagination.
Aujourd'hui, les menaces qui pesaient sur la société se lèvent et peu à peu un ciel bleu éclaircit l'horizon. Il devrait y avoir maintenant un équilibre des ordres sur le CO. Ce n'est pas le cas. Sans doute les particuliers cèdent encore aux effets des passions. Ils ont tellement souffert de la chute du titre que depuis ils se sont persuadés qu'elle était en partie justifiée. La hausse soudaine leur semble irrationnelle. Or elle ne fait que valoriser modérement la société. Aussi vendent-ils> Cela me parait aberrant. Les voiles se lèvent. Les perspectives sont à l'embellie. Bientôt, nous aurons confirmation ou infirmation des projections par de nouveaux résultats publiés. Je suis persuadé que ces résultats et le titre de la société nous réservent encore bien des surprises. Il reste maintenant au marché à dissiper les craintes irraisonnées et à prendre mieux en considération le potentiel encore largement incompris de la société. La valorisation de la société devrait encore dans les mois à venir s'améliorer. A la fin, toujours celle-ci rejoint les fondamentaux. Et ceux-là demeurent mal mesurés. Mais alors, sans doute une nouvelle fois la passion rattrapera la raison et les craintes qu'il y a eu à la baisse seront supplantées par les effets de l'euphorie à la hausse. Bien en porte à tout ceux qui aujourd'hui ne vendent pas .

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Graham

Sur un autre forum, un intervenant m'a suggeré qu'il lui paraissait risqué d'entrer désormais sur le titre après sa hausse. Voilà sa question:
"après une telle hausse, il me parait risqué d'entrer (malgré tes avis encore positifs) : j'ai peut-être encore tort...". Cette remarque est très intéressante. Elle amène à des réponses qui le sont aussi et qui me paraissent mériter d'être ici publiées.

Votre question consiste à vous interroger s’il est encore judicieux d’entrer sur le titre à plus de 30€.
Je commence par ma position qui n’est pas une démonstration mais juste mon point de vue.
Si je conserve à 30€ plutôt que de liquider ma plus-value virtuelle, en stricte logique la démarche est équivalente à acheter quand je ne posséderais aucun titre. Le risque est strictement le même : une hypothétique et équivalente baisse ou hausse de la rentabilité de mon investissement selon ce qu’en décidera le marché. De la sorte, je ne suis pas plus protégé dans mon investissement parce que j’aurais une plus-value virtuelle antérieure. C’est uniquement le biais psychologique qui déforme la perception de l’occurrence. Pareillement, une décision d’investissement ne devrait pas dépendre des cours passés mais de la situation présente. Les cours sont le reflet de la perception d’une minorité d’acteur s à un instant précis. Rien n’indique par le cours, si ceux-là ont tort ou raison. L’approche fondamentale permet seule de déterminer si le cours est cher ou pas. La décision d’investissement doit se prendre en considération du rapport des fondamentaux à la capitalisation boursière affectée d’une décote de précaution. Quand ce cas se réalise, on ne devrait pas réfléchir plus avant. Les conditions sont remplies pour faire un bon investissement sous réserve d’une bonne approximation préalable de la valeur économique de la société. On dit bien les résultats passés ne doivent pas faire préjuger des performances futures. Dans le cas des cours boursiers, la règle est identique. Les cours passés ne permettent pas de préjuger des cours prochains. Dans le cas précis d’Acadomia, j’estime que l’occurrence a dernièrement radicalement changé et avec elle la valorisation du titre. De même, j’estime qu’au cours actuel de 30€, il subsiste toujours une marge de sécurité appréciable pour investir avec sérénité à horizon de 3-4 ans sur la société avec un bon potentiel d’appréciation. Je développerai cela plus avant.
Deuxième considération. J’aurais plutôt tendance à dire, avec une absurdité apparente, que le titre est moins risqué à 30€ qu’il ne l’était quand j’y ai investi naguère, en deçà de 20€. Pourquoi > Alors, la société était grandement menacée dans la continuité de son exploitation par les positions de Mme Royal. La menace écartée, la considérable décote de précaution qui plusieurs mois a affecté le cours, et qui en considération du risque était en partie justifiée, s’est effacée. C’est encore une considération de psychologie qui me fait penser qu’une partie des investisseurs aurait mal assimilé la raison de la hausse brutale. Cette catégorie d’investisseurs me parait avoir mal estimé le risque précédent. Ceux-là me paraissent mal mesurer maintenant les conséquences sur le cours de la suppression du même risque.
L’irrationalité de la hausse n’est jamais qu’apparente. Il suffit de s’en référer aux fondamentaux. On peut évoquer de la sorte et sommairement quelques caractéristiques capitalistiques remarquables de la société :
-une rentabilité élevée (supérieure à 20% sur le CA)
-une croissance organique élevée sur un marché porteur (11% de croissance quand la société a crû l’an dernier de plus de 15%)
-absence d'endettement et trésorerie positive correspondant à environ 1/3 des capitaux propres
-un BFR structurellement négatif
-des relais de croissance (par le développement actif de l’activité d’entretien de la maison)
-un retour sur capitaux propres élevés (longtemps supérieur à 20% et encore autour de 15%)
-le soutien de l'Etat par des dispositions fiscales favorables qui rendent le coût d'une heure de cours légal quasi équivalent à celle d'une heure au noir, d'où rattrapage sur le travail illégal.
-une position de leader avec un avantage de développement sur la concurrence légal d'environ 3-4 ans
Maintes sociétés de la cote pourraient envier justement pareilles caractéristiques.
On peut aussi rappeler l’étonnante performance économique de la société depuis sa création et son bon parcours boursier depuis son introduction sur le marché libre. Il n’y a guère qu’à objecter le risque de la concurrence sur les marges. J’ai largement développé ce thème en d’autres messages. Je ne crois guère qu’il y ait de forte pression sur les marges par le fait de la concurrence. La concurrence première, comme je l’ai explicitée ailleurs, est d’abord une concurrence sur le marché au noir. Le taux de progression de l’activité (supérieur au marché) suffit à mettre en évidence la pénétration de la société sur ses marchés de références et la supériorité de la société tous ses concurrents distancés. Ailleurs aussi, j’ai explicité la raison pour laquelle les marges sont provisoirement affectées dans les résultats comptables par l’effet de forts investissements publicitaires, stratégiques pour les affaires futures, et voués à accaparer des parts de marché avant la consolidation du secteur. Les résultats semestriels prochains seront l’occasion d’observer les premiers effets de cette stratégie volontariste et surtout d’en avoir de plus complets commentaires par la direction.
Aussi, on s’en convainc aisément : les fondamentaux sont bons, voire très bons. Et ce n’est sans doute pas pour rien mais en raison de pareilles considérations que d’importants opérateurs rachètent par gros blocs le capital de la société, il y a peu encore disséminé. Pendant ce temps, les particuliers hésitent ou vendent. Quant à moi, je demeure indifférent aux mouvements récents du cours. Je les trouve logiques. Je ne me réfère jamais qu’à mon estimation de la valeur future de la société pour former ma conviction. Ainsi, je conserve comme j’achèterai si je le pouvais encore pour la bonne raison que je suis persuadé qu’à venir le marché intégrera plus pleinement dans le cours les qualités propres de la société, la croissance de son activité et de ses résultats ainsi qu’enfin ses perspectives dégagées.
Ceci ne vaut pas pour preuve mais comme force de conviction.

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Graham

Pour ma part, je dirai sans certitude qu'à la fois les dirigeants rachètent de façon conséquente mais aussi, individuellement ou collectivement, des bancassureurs ou mutuelles. J'ai toujours affirmé que nous étions en début de période de structuration du marché. A ce titre, Acadomia jouit d'une position très convoitable et convoitée, qui a séduit dès lors que la menace consécutive au résultat de l'élection présidentielle a été dissipée.
Je ne serai pas non plus surpris d'une amélioration franche des résultats. J'ai toujours dit que les résultats pourraient s'améliorer franchement par ajustement des frais publicitaires largement maîtrisables.
Je me suis trompé de tempo: la logique institutionnelle suit d'autres règles que celle du marché ordinaire . J'ai trop accordé de crédit au marché, c'est à dire à une reconnaissance par les particuliers des qualités intrinsèques de la société, alors que très probablement ce sont les institutionnels qui achètent massivement. Ces derniers sont plus expéditifs. Ils perçoivent l'opportunité de cette société leader sur des marchés favorisés par l'Etat et en pleine croissance. La valorisation n'a rien d'aberrant. La société a des qualités particulièrement appréciables avec des perspectives intactes et favorisées. Il suffit de lire mes anciens articles pour se représenter jusqu'où encore elle peut monter, ce que je ne suis pas sans croire qu'elle fera encore à venir.

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Graham

Dernier communiqué de la société publié hier soir:

ACADOMIA GROUPE : Croissance solide de 18.2% du V.A. au premier semestre 2006/2007

Semestriels clos au 28/02 2006/2007 2005/2006 2004/2005 2003/2004 2002/2003 2001/2002 2000/2001
Volume d'Affaires* (m€) 66,3 56,1 47,1 38,7 26,7 19,6 12,9
Croissance 18,2% 19,2% 21,5% 45,0% 36,2% 51,9%
* Volume d'Affaires : Total des prestations encaissées par Acadomia Groupe

Le groupe a réalisé au cours du premier semestre de cet exercice une croissance solide de son Volume d’Affaires de 18,2%. Cette croissance élevée, supérieure à celle du deuxième semestre 2005/2006, a été achevée de façon organique et récompense les investissements consentis sur les 3 derniers exercices :

ACADOMIA (Soutien Scolaire)
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R&D pédagogique pour étoffer l’offre pédagogique ;
Ouvertures de 11 nouvelles agences (Paris 19ème, Combs La Ville, Melun, Suresnes, Epinal, Arras, Annonay, Marseille 4ème, Lyon 7ème, Toulouse-Muret, Cholet);
Communication (notamment TV) pour conforter l’image éducative de l’enseigne.

SHIVA (Entretien de la Maison)
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Poursuite active de la politique d’ouverture d’agences avec 9 nouveaux établissements (Angers, Boulogne 92, Limoges, Orléans, Tours, Reims, Saint-Etienne, Soisy/Montmorency 95, Le Vésinet 78);
Nouvelle gamme de produits et nouveaux partenariats.
ACADOMIA confirme son statut de leader du soutien scolaire en termes de taille et de qualité des services offerts. Ce semestre 06/07 se caractérise par le lancement d’ACADOMIA EDUCATION dont l’objectif est d’étendre le concept ACADOMIA au monde de l’enfance et de l’éducation à domicile. Le lancement réussi des premières réalisations d’ACADOMIA EDUCATION (Orientation, garde d’enfants…) élargit fortement les horizons du groupe à court et moyen terme.

ACADOMIA GROUPE affirme également son ancrage dans le monde des Services à la Personne en poursuivant activement le développement de Shiva.

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A propos d'Acadomia Groupe :

Fondé en 1989 par Maxime Aiach, ACADOMIA GROUPE est devenu le leader français des services à la personne notamment dans le domaine du soutien scolaire à domicile et de l’entretien de la maison. ACADOMIA dispose d’un réseau de 92 agences, accompagne dans leur scolarité plus de 100.000 élèves avec l’aide de 25.000 professeurs encadrés par plus de 400 collaborateurs. Shiva comprend 22 agences réparties en France.

Direction Financière : José Dinis
Tél. : +33 1 73 01 13 04 - e-mail : investisseurs@acadomia.fr
www.acadomia.fr

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Graham

Il serait probablement judicieux de profiter de la revalorisation de la société pour procéder à l'AK nécessaire à la poursuite active d'une croissance organique forte.

Je me représente que cela se fera prochainement, à l'instar de celle qui se réalise actuellement pour Nextradio TV.
J'imagine quelquechose comme:
AK de 10m€ à 12m€ par émission d'1 nouvelle action avec maintien du DPS pour 6 à 8 actions détenues à un prix de 30€ environ.

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Graham

J'ai souvent remarqué que les journalistes des grands quotidiens financiers (tant investir que le JDF) faisaient souvent preuve d'une bien grande légèreté dans l'analyse de la société. Si on fait bien attention, on remarque qu'ils ne disent rien de nouveau qui ne soit su de longtemps, ni rien de bien pertinent. Souvent aussi, ce qu'ils disent est truffé d'imprécisions et d'erreurs. Aussi, leurs analyses sur Acadomia ne valent la plus part du temps pas grand chose. Je ne parle même pas des recommandations qui vont depuis 3 ans systématiquement à l'opposé de ce que le cours fait. Il suffit de chercher les articles les plus recommandés de ce forum pour les relire et s'en convaincre. Ces recommandations sont à l'égal des analyses: légères et peu pertinentes. Enfin, ils permettent au moins de se représenter ce que feront dans les jours qui suivent tous les spéculateurs de CT sur la valeur. Et dieu sait s'il y en a sur les différents forums boursiers! Il est possible que le cours consolide prochainement. Mais il peut bien aussi ne pas consolider. Il le pouvait déjà à 25€. Il le pouvait aussi à 30€. Mais il ne l'a pas fait. C'est proprement indéterminable: 1 chance sur 2 ou 1 malchance sur 2, selon le paradigme psychologique que l'on se forme. Pour ma part, je suis très confiant dans la poursuite d'une progression de la croissance organique à un taux moyen au moins égal à 15%. De même, je me représente que la proportion des dépenses publicitaires dans le VA baissera à terme. Cela donne un bon levier pour les bénéfices à venir. Et je ne fais aucun cas de tous les phénomènes exogènes qui ont de bonnes probabilités d'influencer les ratios de valorisation (transfert sur alternext, meilleurs suivis des journaux et des fonds, structuration du marché, croissance externe). Cette estimation assez sage de l'évolution des résultats de la société donne une bonne représentation de la marge d'appréciation de la valorisiation de la société à MT. Aussi, on peut très bien jouer la consolidation. Pour ma part, je préfère être assuré de posséder toujours un titre de propriété d'une société dont je suis assuré de retirer un très bon rendement à un terme assez court sans avoir à m'inquiéter de savoir si le cours baissera pour en racheter. Au cours actuel, je suis assuré d'avoir à cinq ans une bonne rentabilité, de l'ordre de 14%-15% au minimum. Cela me suffit amplement.

Bien cordialement à tous

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Graham