AU SOMMAIRE du 15 février 2007

Valeur Evénement Potentiel/Cours objectif
ACCOR Une illustration de la valeur immobilière "cachée" d'Accor 2,27%
AEROPORTS DE PARIS Une activité 2006 dynamique qui nous conduit à revoir nos anticipations - 3,37%
BNP PARIBAS Résultat T4 2006 au-dessus des attentes 10,34%
CAP GEMINI Résultats un peu supérieurs aux attentes 0,49%
CARREFOUR Rupture entre la famille Halley et M. Luc Vandevelde 4,53%
DASSAULT SYSTEMES La saisonnalité ne doit pas masquer l'attractivité 14,80%
DIAGEO Relèvement de guidance - 6,95%
EDF CA 2006 : une croissance organique sans étincelle - 17,40%
GEODIS Augmentation de capital sur-souscrite 2,5 fois 7,55%
GEOPHYSIQUE-VERITAS(GENERALE) Une année 2006 sans fausse note 7,49%
GROUPE DANONE Résultats annuels meilleurs qu'attendus N.D.
HEURTEY PETROCHEM En avance sur le programme ! 6,21%
IMERYS Une fin d'année décevante, mais une « guidance » tenue - 1,00%
LVMH MOET HENNESSY VUITTON Une bonne fin d'année permet une belle croissance des profits 12,25%
MAUREL PROM Chiffre d'affaires de bonne facture 7,16%
RODRIGUEZ GROUP SNP HOLDING De la chrysalide au papillon : un apprentissage par étape 29,03%
SAFRAN PROV.ECHANGE Résultats 06 au-dessus des attentes sur l'opérationnel, perspectives 07 un peu décevantes 0,22%
SAFT GROUPE Ventes du T4 06 plus soutenues qu'attendu - 29,45%
SCOR REGPT Moindre croissance mais perspectives de résultat toujours favorables 14,12%
SOCIETE GENERALE A Une tonalité de discours modérément optimiste sur 2007 7,79%
THOMSON Croissance T4 06 à +11,2% pour le Core Business 15,98%
TOTAL De belles perspectives à recadrer dans un environnement comparable 3,66%

svp , merci

» svp , merciLes informations, estimations et commentaires contenus dans cette note sont établis à partir de sources que nous tenons pour dignes de foi, mais dont ni l'exactitude ni l'adéquation ne sont garanties. Ils
reflètent notre opinion à la date de parution. Du fait de sa qualité d’Entreprise d’investissement et dans le cadre de son activité d'intervenant sur les marchés, Natexis Bleichroeder ou tout autre société du
groupe peut se trouver acheter ou vendre des titres ou des options de la ou des sociétés faisant l'objet de la présente note.
Toute reproduction partielle ou totale ne peut être réalisée qu'avec l'accord écrit de l’Entreprise d’investissement Natexis Bleichroeder.
Les averitssements généraux sont
RODRIGUEZ GROUP
Luxe
40,3 € ACHETER
14/02/2007
Cours objectif : 52 €
REUTERS RDGP.PA
ISIN FR0000062994
BLOOMBERG ROD FP
Repères boursiers
Capi B. 504 M€
Volume moyen / 12 m 35 Titres (000)
Extrêmes 12 mois 51,65 € / 34,5 €
Performances
% 1 mois 3 mois 31/12/06
Perf absolue 3,4 -2,8 7,9
Données par action et ratios boursiers
EUR 09/06 09/07e 09/08e 09/09e
BNPA avt GDW 0,83 1,72 3,11 3,60
PE (x) 48,6 23,4 13,0 11,2
CFPA 1,86 2,56 3,80 0,00
P/CF(x) 21,7 15,7 10,6 ns
ANPA 9,14 10,87 13,48 16,28
P/ANPA(x) 4,4 3,7 3,0 2,5
Div net 0,00 0,50 0,80 0,95
Rdt net (%) ns 1,2 2,0 2,4
VE/CA 1,2 1,1 1,0 0,9
VE/EBITDA 20,8 11,5 7,1 6,0
VE/REX 27,5 14,9 8,1 6,6
Compte de résultat
MEUR 09/06 09/07e 09/08e 09/09e
Chiffre d'affaires 475 482 521 563
Variation (%) - 1,5 8,1 8,1
EBITDA 27,3 47,2 72,2 79,8
EBIT 20,7 36,3 63,0 72,5
Variation (%) - 75,4 73,6 15,1
RNPG publié 10,4 21,6 38,9 45,0
RNPG corrigé 10,4 21,6 38,9 45,0
Variation (%) - 107,7 80,1 15,7
Ratios Financiers
De la chrysalide au papillon : un apprentissage par étape
Communiqué de presse et Contact Société
Les faits
• En l’absence d’une base de comparaison en normes IFRS, l’exercice d’estimations
était particulièrement difficile comme signalé dans notre preview en date du
08/02/2007. Toutefois, les tendances observées sont conformes à nos attentes pour
l’ensemble des pôles. Ainsi,
o Le pôle Bateaux Neufs affiche un repli de -7% vs -5% estimés, atteignant
61,7 M€. Cette tendance est imputable à 1/ l’arrêt progressif des bateaux d’une
taille de 23 à 24 m (poursuite de la montée en gamme) et 2/ au changement
progressif du business model ;
o Le pôle Bateaux d’Occasion s’inscrit à 25,7 M€, en baisse de –6% vs +2%
attendus. Comme souligné dans notre fax du 08/02/2007, la base de
comparaison était particulièrement défavorable (+54% au 1T05/06). Mais il
convient de souligner que le CA non réalisé par cette division l’a été par le pôle
Services, ce qui constitue une nouvelle clairement positive ;
o Le pôle Services et produits associés atteint 9,9 M€, en progression de +48,7%.
La moitié de la hausse est liée aux bonnes performances de Camper &
Nicholson, suite à la réorientation de la clientèle vers le central listing pour la
cession de leurs bateaux d’occasion.
Implications pour la société
• Nous jugeons cette publication, bien que non significative (20% du CA annuel),
satisfaisante à deux égards : 1/ la migration des clients vers le central listing semble
s’opérer dans de bonnes conditions (les commissions touchées à cette occasion se
transforment directement en marge) et 2/ la baisse du CA 1T06/07 pour le pôle
Bateaux Neufs est moindre que celle attendue par le Groupe pour l’ensemble de
l’année (-9%) ;
• En effet, concernant ce dernier point, soulignons que la Société a réitéré son objectif
de 300 M€ de CA Bateaux Neufs pour l’exercice 2006/2007, ce qui nous semble
prudent compte tenu de l’orientation du 1T et du carnet de commande, dont la baisse
est limitée à -3% (440 M€) alors que les salons de Miami et de Dubaï vont se
dérouler au cours des prochaines semaines et que cette hypothèse intègre déjà la
mise en place du nouveau business model pour les bateaux d’occasion. Ajoutons,
par ailleurs, que sur les 440 M€ en carnet de commandes, le ratio de reprise est
inférieur à celui fixé initialement par le Groupe au mois de décembre 2006 (à savoir
20%) ;
• Enfin, le boatshow de Miami, dont l’ouverture est effectuée ce jour, semble se
présenter sous de bons auspices : les prises de rendez-vous sont nombreuses en
particulier pour les Mangusta 138’ et 165’ ainsi que les Leopard 42 m.
Impact boursier
• En l’absence de consensus sur ce premier trimestre, il nous est difficile d’apprécier
les réactions de chaque broker.
Evaluation et risques
• Nous maintenons notre recommandation Acheter avec un cours objectif de 52 €,
basé uniquement sur un DCF. Rappelons, à ce sujet, que la génération de FCF est
devenue la nouvelle culture du Groupe. Après une année 2005/2006 caractérisée
par un retour à un FCF positif, la Société souhaite accélérer ce mouvement dès cette
année (nous tablons sur un FCF de 27 M€ en 2006/2007 vs 7M€ en 2005/2006).
Rappel dernière publication :
FAX le 14/12/2006 : L’âge de raison
% 09/06 09/07e 09/08e 09/09e
Marge op. 4,37 7,53 12,10 12,89
Marge nette 2,19 4,47 7,47 8,00
ROE (après IS) 9,07 15,87 23,08 22,11
ROCE (après IS) 8,39 14,18 23,71 26,49
Gearing (%) 56,42 28,62 5,01 -11,82
Taux de distribution 0,00 28,99 25,71 26,40

» svp , merci15/02/2007
MAUREL ET PROMd) 16,61€ Chiffre d’affaires de bonne facture
Pétrole (MAUP.PA MAU FP)
Opinion : CONSERVER
Cours objectif : 17,8 €
% 1 mois 3 mois 31/12/06
Perf Absolue 3,5 -7,4 3,1
12/05 12/06e 12/07e
PE (x) 10,0 10,3 9,4
P/CF(x) 6,5 5,3 5,5
Rdt net (%) 0,9 1,9 1,8
VE/CA 5,4 4,4 4,5
VE/EBITDA 7,3 6,1 6,3
VE/REX 9,8 8,9 9,3
Les faits
• Le pétrolier français a publié un chiffre d’affaires de 580,5 M€. Ce dernier
est au-dessus de nos anticipations et des objectifs que s’étaient fixés le
groupe (555 M€).
Implications pour la société
• La production part nette de Maurel & Prom ressort à 45,4 kb/j, en
ligne avec nos attentes. Nous avions néanmoins sous-estimé la
contribution de la production congolaise et sur-estimé celle en Colombie.
Le mix est donc en amélioration par rapport à nos anticipations.
• La fiscalité pétrolière s’est réduite sur le quatrième trimestre de
l’année alors que nous attendions une hausse de cette dernière. Ce
point particulier explique l’écart entre nos prévisions et le chiffre publié.
• Bien qu’il reste de très bonne facture, le chiffre d’affaires n’a pas de
réelle signification dans le secteur. Maurel & Prom ne devrait pas
échapper à la hausse de ses coûts techniques comme de ses
investissements. Nous réitérons notre recommandation
« CONSERVER » sur le titre dans l’attente que le management donne
plus de détails sur le niveau de l’avancement des discussions avec
ENI.
d) Natexis Bleichroeder SA ou Natixis et/ou ses filiales est/sont apporteur(s) de liquidité
ou teneur(s) de marché sur un (des) instrument(s) financier(s) de l’émetteur.

Les informations, estimations et commentaires contenus dans cette note sont établis à partir de sources que nous tenons pour dignes de foi, mais dont ni l'exactitude ni l'adéquation ne sont garanties. Ils
reflètent notre opinion à la date de parution. Du fait de sa qualité d’Entreprise d’investissement et dans le cadre de son activité d'intervenant sur les marchés, Natexis Bleichroeder ou tout autre société du
groupe peut se trouver acheter ou vendre des titres ou des options de la ou des sociétés faisant l'objet de la présente note.
Toute reproduction partielle ou totale ne peut être réalisée qu'avec l'accord écrit de l’Entreprise d’investissement Natexis Bleichroeder.
Les averitssements généraux sont
DASSAULT SYSTEMES
Editeurs de logiciels
40,94 € ACHETER
14/02/2007
Cours objectif : 47 €
REUTERS DAST.PA
ISIN FR0000130650
BLOOMBERG DSY FP
Repères boursiers
Capi B. 4 714 M€
Volume moyen / 12 m 420 Titres (000)
Extrêmes 12 mois 48,49 € / 34,82 €
Performances
% 1 mois 3 mois 31/12/06
Perf absolue -0,7 -4,2 1,8
Données par action et ratios boursiers
EUR 12/05 12/06e 12/07e 12/08e
BNPA avt GDW 1,58 1,83 2,02 2,35
PE (x) 25,9 22,4 20,3 17,4
CFPA -2,47 -0,53 1,70 1,95
P/CF(x) ns ns 24,1 21,0
ANPA 7,41 8,27 9,53 11,73
P/ANPA(x) 5,5 5,0 4,3 3,5
Div net 0,37 0,40 0,37 0,56
Rdt net (%) 0,9 1,0 0,9 1,4
VE/CA 4,6 3,7 3,2 2,7
VE/EBITDA 14,6 12,6 10,8 8,9
VE/REX 16,1 13,9 11,8 9,7
Compte de résultat
MEUR 12/05 12/06e 12/07e 12/08e
Chiffre d'affaires 944 1 178 1 329 1 451
Variation (%) - 24,8 12,8 9,2
EBITDA 296 348 388 446
EBIT 270 316 356 411
Variation (%) - 17,0 12,7 15,4
RNPG publié 177 163 203 264
RNPG corrigé 187 218 242 282
Variation (%) - 16,6 11,0 16,5
Ratios Financiers
La saisonnalité ne doit pas masquer l’attractivité
Les faits
Si la performance du T4 a révélé quelques points de faiblesse dans les ventes de
licences, dont la nouvelle baisse des volumes sur Catia (-2%), et un CA PDM stable
y-o-y hors MOne, aucun ne se veut le reflet de tendances durables. De fait, bien que
2007 soit une année de transition la croissance devrait rester solide, soutenue et les
prévisions se révéler timides.
• Solidworks est attendu en croissance de 10-15%, soit un rythme proche de celui
observé au T4 2006, mais vs. 21% en 2006, du fait d’une base de comparaison plus
difficile et d’un effet prix fort en 2006 (+5%) non réplicable. La croissance en volumes
reste donc soutenue.
• Simulia devrait conserver un trend également fort, avec une croissance deux fois
supérieure à celle de son marché (+15% e), notamment permise par le déploiement
des produits sur la bas de clients de DSY.
• Dans la division PDM, nous estimons qu’il est trop tôt pour considérer que les
chiffres du T4 valident le scénario de cannibalisation de l’offre Enovia historique par
les solutions MOne. Le management lie la contre-performance ponctuelle à la
dépendance de l’offre VPLM aux gros deals plus globaux (incluant notamment Catia)
rares au S2 2006 et à l’inertie née autour des renégociations des relations
contractuelles avec IBM. Rien n’invalide à ce jour le trend observé jusqu’alors de
+10-15%. MOne devrait, quant à elle, croître organiquement de 15-20% en 2007,
bénéficiant notamment de la puissance de feu d’IBM PLM, entièrement dédié aux
produits DSY (minorant ainsi la portée du deal récemment annoncé entre IBM SMB
et UGS Teamcenter).
• Catia est budgété à +0-5% en unités, soit une fourchette identique à celle de 2006.
Le CA global progresse toutefois plus vite (2006 : > 10% vs. +2% pour les unités)
notamment grâce à la progression des revenus récurrents et les prévisions intègrent
un impact négligeable du retrait d’un intermédiaire, IBM, permettant à DSY de
récupérer 5 points de CA (France, Chine, UK, US, Canada, Corée déjà en gestion
directe) et limité de la dynamique du mid-market, davantage planifiée dès 2008.
• La stabilité de la marge opérationnelle est imputée aux investissements dans la
structure commerciale et marketing passés en large partie dès 2007 tandis que le CA
supplémentaire issu de la renégociation contractuelle avec IBM se fera sur 3 ans et
que l’accélération des ventes sur le mid-market n’est attendue qu’en 2008 et au-delà.
Cette dilution est estimée à -0.5 pp en 2007 (et en 2008) et s’ajoute à celles liées à
l’évolution du Yen (-0.5 pp) à l’intégration de MOne (-1pp). L’absence de gros deals
budgetés au S1 2007 rend également la comparaison moins flatteuse avec le S1
2006, notamment aidé par le contrat Airbus.
Implications pour la société
• Le scénario de marge pour 2007, avec un fort décalage S2/S1, paraît forcément
porteur de risque. Nous estimons toutefois que le management fait preuve de
prudence en intégrant l’intégralité des coûts de transition (IBM, SME) sans encore en
intégrer les retombées, laissant la place à de potentielles bonnes surprises au cours
de l’exercice. Les perspectives moyen terme demeurent solides avec la réitération du
scénario voyant la croissance et la marge franchir de nouveaux palliers en 2008, les
investissements sur le mid market devant pleinement payer à cet horizon.
Evaluation et risques
• Le risk/reward reste inchangé (worst case à 36 €, best à 56 € et l’étude des chiffres
confirment le potentiel de marge opérationnelle à 29% minimum (à long terme et
atteignable dès 2009), sur lequel repose notre objectif de cours.
• Recommandation maintenue, même si les catalyseurs pourraient manquer sur la
première partie de l'année.
Rappel dernière publication :
FAX le 14/02/2007 : Relèvement de la croissance 2007 – Marge à forte saisonnalité
L'objectif de cours est obtenu par la méthode d'actualisation des cash flows disponibles. Cette méthode
supporte des facteurs de risque que sont notamment la capacité à générer structurellement des liquidités.
% 12/05 12/06e 12/07e 12/08e
Marge op. 28,62 26,84 26,77 28,30
Marge nette 19,84 18,46 18,24 19,40
ROE (après IS) 21,55 22,10 21,21 20,01
ROCE (après IS) 32,99 32,98 38,28 41,04
Gearing (%)
Taux de distribution 23,30 21,91 18,21 18,21

15/02/2007
CGGVeritas 162,8€ Une année 2006 sans fausse note
Services pétroliers (GEPH.PA GA FP)
Opinion : ACHETER
Cours objectif : 175 €
% 1 mois 3 mois 31/12/06
Perf Absolue 4,6 11,7 -0,9
12/05 12/06e 12/07e
PE (x) 49,2 16,1 14,1
P/CF(x) 10,0 8,6 9,4
Rdt net (%) ns ns ns
VE/CA 5,1 4,2 2,2
VE/EBITDA 19,2 12,2 5,8
VE/REX 51,6 18,9 10,5
Les faits
• Le groupe a publié son chiffre d’affaires 2006. Il ressort à 1330 M€,
légèrement au-dessus de nos attentes (1298 M€) et à celles du consensus
(1 301 M€).
Implications pour la société
• Ces chiffres font ressortir une croissance sur le T4 de 43 % et de 53 % sur
l’ensemble de l’exercice. Nous n’avons pas de ventilation des ventes par
activité, mais nous pensons que les ventes du côté de Sercel doivent être
de bonne facture avec la montée en puissance des nouveaux produits
(428XL notamment lancé en 2005) mais également du côté des
multi-clients.
• Le Président Robert Brunck souligne que l’intégration d’Exploration
Resources a été un succès, ce qui conforte notre opinion quant au faible
risque d’intégration du côté des effectifs dans le cadre du rapprochement
avec Veritas. (CF note publiée le 25/01/2007 Sismique : la cure de
rajeunissement des champs matures)
• Nous réitérons notre opinion positive sur le titre avec un objectif de cours
inchangé de 175 € (méthode des comparables, DCF, somme des parties).
Prochain événement : publication des résultats le 8 mars.