LE COURS DE L'ACTION, DONT L'ENTREE AU CAC 40 EST PREVUE LE 18 DECEMBRE, A ETE MULTIPLIE PAR DIX EN L'ESPACE DE DEUX ANS
Comment Vallourec, porte-étendard de la « vieille économie », est devenu une star de la Bourse de Paris
Passé, en l'espace de quelques années, de l'anonymat le plus complet au statut de valeur vedette de la cote parisienne, Vallourec va intégrer le CAC 40 le 18 décembre. Cette entrée dans le saint des saints consacre un parcours boursier exceptionnel pour une valeur représentative de la « vieille économie ». Le titre, qui s'échangeait autour de 21 euros au début de l'année 2005 (en tenant compte de la division par cinq du nominal), a en effet décuplé de valeur en deux ans, pour s'échanger aujourd'hui aux environs de 210 euros. Une belle revanche pour un groupe qui a évité de peu le dépôt de bilan il y a une vingtaine d'années. Cette ascension fulgurante reflète avant tout la réussite industrielle du groupe spécialisé dans la fabrication de tubes sans soudure, qui a su pleinement profiter de l'explosion de la demande mondiale d'énergie. Le rachat des intérêts minoritaires de sa principale filiale (V&M Tubes) lui a conféré une nouvelle dimension. La bonne tenue des marchés sur lesquels le groupe évolue et la valorisation encore modérée du titre laissent penser que la hausse n'est pas encore finie.
par CHRISTOPHE SOUBIRAN

Bolloré et la prise de contrôle de V&M Tubes ont dopé le titre

L 'entrée fracassante de Vincent Bolloré dans le tour de table de Vallourec, en novembre 2002, aura eu plusieurs mérites. Le principal est d'avoir sorti de l'anonymat le fabricant de tubes sans soudure pour le projeter sur le devant de la scène boursière. Mais l'histoire retiendra son rôle dans l'acquisition, au mois de juin 2005, des 45 % détenus par le sidérurgiste allemand Salzgitter dans leur filiale commune, V&M Tubes. Un épisode crucial de la vie du tubiste hexagonal qui a profondément modifié son profil industriel, en lui conférant une nouvelle dimension. Cette opération lui a permis de doubler sa capacité bénéficiaire, et ses comptes y ont gagné en lisibilité.

L'arrivée de Salzgitter dans V&M Tubes a changé la donne

Afin de tordre le cou aux idées reçues, un rappel des faits s'impose. Tout débute en 1997, quand Vallourec et son rival de toujours, MannesmannRöhren-Werke (MRW), décident de mettre en commun leur activité tubes au sein d'une société, baptisée V&M Tubes. Vallourec en prend le contrôle, avec 55 % des parts, tandis que le groupe allemand obtient en échange des clauses de protection de ses intérêts drastiques, lui donnant un droit de regard sur les grandes décisions de la société, et la possibilité de devenir majoritaire en cas de prise de contrôle du groupe français par un tiers.

La coopération entre les deux entités fonctionne bien, et la fusion se révèle une vraie réussite, sur le plan tant industriel que financier. Survient alors en 2000 un événement inattendu : l'OPA de l'opérateur mobile britannique Vodafone sur Mannesmann, la maison mère de MRW. Les activités tubes du conglomérat allemand sont alors cédées au sidérurgiste teuton Salzgitter. Ce changement de contrôle va totalement changer la donne, car il fait planer la menace de conflits d'intérêts entre les deux groupes pouvant conduire à des dysfonctionnements dommageables.

Dans l'esprit des dirigeants de Vallourec, le constat semble clair : le temps de la coentreprise a vécu. Seul problème, et il est de taille, Salzgitter est le seul maître à bord. Non seulement il possède 45 % de V&M Tubes, mais il détient également plus de 22 % de Vallourec. Lors de l'assemblée générale de 2000, il se retrouve ainsi avec plus de 69 % des votes exprimés.

Elu président du conseil de surveillance au cours de cette même séance, Jean-Paul Parayre, conscient de l'existence d'un risque de prise de contrôle « rampante » du groupe, décide d'oeuvrer pour équilibrer l'actionnariat du groupe, préalable indispensable pour parvenir à l'objectif déclaré : le rachat des 45 % dans V&M Tubes.

Bolloré prend le risque de se lancer dans l'aventure

Le dirigeant prend alors son bâton de pèlerin et fait le tour de la place de Paris. Il rencontre des patrons de groupes industriels, français et étrangers, des banquiers et des hommes d'affaires, pour tenter de les convaincre de prendre une participation. Mais le dossier peine à séduire. L'omniprésence capitalistique de Salzgitter rebute, et la fabrication de tubes sans soudure (que beaucoup comparent à des tuyaux) est jugée peu glamour.

Néanmoins, deux groupes vont déceler le potentiel de l'affaire, et jouer le jeu. Le premier est le suédois Stena, qui prend environ 2 % du capital en 2001. Mais le conglomérat nordique n'ira pas au bout de ses intentions et revendra sa participation en 2003. Le second est Vincent Bolloré, qui acquiert un peu plus de 12 % des actions en novembre 2002, à la suite d'un repli du titre consécutif à un avertissement sur les résultats. Il montera ensuite progressivement tout au long de l'année 2003 pour détenir jusqu'à 25 %. Dès lors, la direction de Vallourec peut passer à l'action. Jean-Claude Cabre, le président du directoire de l'époque, mandaté par le conseil de surveillance, entame sans tarder des négociations avec Salzgitter. Son successeur, Pierre Verluca, prendra le relais et les conduira à leur terme au début de l'année 2005. Avec le succès que l'on sait.

La partie était loin d'être gagnée d'avance. Salzgitter avait en effet toutes les cartes en main. Le sidérurgiste allemand s'est d'ailleurs sûrement interrogé : n'était-il pas plus opportun de prendre lui-même le contrôle de V&M Tubes en lançant une OPA sur Vallourec >

C'est là où Bolloré entre en jeu. Sa présence dans le capital a forcément pesé sur la réflexion du groupe allemand. Elle rendait en effet toute opération sur le tubiste français plus risquée et plus coûteuse. Or, à l'époque, le sidérurgiste d'outre-Rhin n'avait pas les moyens financiers de se lancer dans une bataille âpre, à l'issue incertaine. L'idée - si elle a germé - a alors été abandonnée.

Dans le même temps, pour Salzgitter, laisser les choses en l'état n'avait pas de sens. Un recentrage sur son coeur de métier, la production d'acier, semblait bien plus pertinent. Les dirigeants du groupe allemand en sont convenus. La cession du solde de sa participation (17 %) dans Vallourec, au mois d'août dernier, a entériné cette stratégie.

Chacun sait que la chance sourit aux audacieux. Mais il faut également reconnaître que l'opération sur V&M Tubes n'aurait pas connu le même retentissement si l'environnement n'avait pas été aussi porteur pour l'ensemble des acteurs du secteur pétrolier et de l'énergie.

Les marchés de l'énergie sont toujours aussi porteurs

Depuis près de trois ans, Vallourec évolue dans un environnement extrêmement favorable, qui ne fait aujourd'hui apparaître aucun signe de faiblesse. Même les dirigeants du groupe, qui, il y a encore quelques mois, ne rataient jamais l'occasion de rappeler le caractère cyclique de leur activité, n'hésitent plus à afficher leur optimisme pour l'avenir (lire l'entretien accordé par Pierre Verluca, le président du directoire, page 10). Vallourec, qui produit des tubes sans soudure destinés aux forages pétroliers et gaziers ainsi qu'aux centrales électriques, profite en effet à plein de l'explosion du secteur de l'énergie sur le plan mondial.

La demande de produits tubulaires (à destination de l'industrie pétrolière et électrique) reste très soutenue, et elle devrait le demeurer dans les mois à venir, même si un phénomène de déstockage pourrait se produire aux Etats-Unis.

La tendance de fond est en tout état de cause très favorable.

Après des années d'attentisme, les compagnies pétrolières, confrontées au déclin de leur production et à l'obligation de renouveler leurs réserves, ont sensiblement desserré le cordon de la Bourse et investissent à tour de bras. En face, la consommation de pétrole reste dynamique. Selon l'Agence internationale de l'énergie, elle est appelée à progresser de 1,7 % par an au cours des dix prochaines années.

La problématique se pose dans les mêmes termes pour l'électricité. La demande croît fortement un peu partout sur la planète, tandis que la production peine à suivre. Des coupures de courant ont même été enregistrées cet été en Chine. Du coup, les projets de construction de nouvelles centrales se multiplient, dans les pays émergents comme sur le Vieux Continent. Qui plus est, cette croissance des volumes s'accompagne d'une montée en gamme des produits demandés. Les pétroliers forent dans des conditions de plus en plus difficiles (puits profonds, offshore, déviés, etc.), et les compagnies électriques doivent faire face à des contraintes de plus en plus fortes en matière de rendement énergétique et de protection de l'environnement. Ce qui nécessite des tubes à plus forte valeur ajoutée, le domaine dans lequel se développe Vallourec.

De l'autre côté, l'offre de produits tubulaires reste pour l'heure contenue.

Certes, des augmentations de capacité sont programmées en Chine et en Russie, mais elles ne devraient pas remettre en cause l'équilibre du marché à moyen terme. Elles concernent, de surcroît, essentiellement des produits standards. Le risque d'un retour des surcapacités, qui constituent le mal endémique du secteur, semble donc écarté.

Dans ces conditions, Vallourec devrait être de nouveau en mesure de faire accepter à ses clients des augmentations de prix, comme il le fait depuis des mois pour compenser (et plus encore) le renchérissement des coûts des matières premières (minerai de fer, ferrailles, alliages).

Ses dirigeants se disent d'ailleurs confiants sur leur capacité à poursuivre dans cette voie, afin, cette fois-ci, d'atténuer l'impact sur ses résultats de la récente baisse du dollar.

Cette combinaison vertueuse d'augmentation des volumes et des prix de vente se traduit par une rentabilité record. L'excédent brut d'exploitation représentait ainsi 30,8 % du chiffre d'affaires au premier semestre, contre 24,6 % en 2005 et 15 % en 2004.

Un niveau à comparer aux objectifs du groupe, fixés il y a quelques années, consistant à atteindre une marge brute d'exploitation de 15 % en haut de cycle et de 5 % en bas de cycle. N'est-ce pas la meilleure preuve de la nouvelle dimension de Vallourec >

300 millions d'euros d'investissements en 2006

Grâce à sa politique active d'acquisitions, Vallourec est parvenu à la fois à accroître sa présence à l'international et à se recentrer dans le domaine de l'énergie. Il récolte aujourd'hui les fruits de cette stratégie.

Avec le rachat en 2000, par exemple, de V&M do Brasil, la filiale brésilienne de Mannesmann, dont les capacités de production ont été récemment accrues, le groupe français dispose d'un outil de production unique au monde. La société est en effet totalement intégrée, puisqu'elle dispose d'une mine de minerai de fer et d'une forêt d'eucalyptus (le charbon de bois remplaçant le coke dans le procédé de production) qui viennent alimenter ses hauts-fourneaux et ses usines.

Cette implantation permet au numéro un mondial des tubes sans soudure de tirer parti de la vigueur du marché brésilien, mais aussi de disposer d'une base de coûts très compétitive pour exporter vers les Etats-Unis et le Canada. L'acquisition de North Star Tubes (dénommée désormais V&M Star) en juin 2002 a, de son côté, renforcé ses positions sur le marché nord-américain, une zone qui concentre près des trois quarts des forages mondiaux à terre et 40 % de ceux en mer. Les Etats-Unis comptent en effet une multitude de pétroliers indépendants, très réactifs aux cours du pétrole et surtout du gaz naturel. A cet égard, la forte volatilité des prix des produits pétroliers au cours des derniers mois a légèrement enrayé le dynamisme de la consommation de tubes outre-Atlantique, mais, là encore, les besoins gaziers de la première puissance économique mondiale sont tels que ce ralentissement ne peut être que ponctuel.

Fort d'une structure financière solide (il disposait d'une trésorerie nette de 57,7 millions d'euros au premier semestre) et de sa capacité à intégrer les sociétés rachetées, le groupe se dit prêt à continuer à saisir toutes les opportunités qui se présenteront. A l'instar de ses dernières emplettes réalisées dans le domaine des tiges de forage en acier (Omsco et SMFI), les cibles visées devront compléter sa gamme de produits à forte valeur ajoutée. Ses importantes liquidités servent également à financer ses projets de croissance interne. Une usine produisant des tubes pour les centrales électriques a été inaugurée au mois de septembre en Chine, près de Shanghai, et une autre, spécialisée cette fois-ci dans le filetage de produits pour les puits pétroliers et gaziers, sera opérationnelle sur le même site vers la mi-2007. Des opérations de « dégoulottage » (qui consistent à optimiser les processus de fabrication) ont également permis d'accroître les capacités des sites européens. Au total, l'enveloppe consacrée aux investissements a crû de plus de 50 % cette année, pour s'établir autour de 300 millions d'euros. Vallourec n'entend pas s'endormir sur ses lauriers.

Vallourec se désengage peu à peu de l'automobile

Outre sa présence dans la fabrication de produits tubulaires destinés à l'industrie pétrolière et aux centrales électriques, le groupe français produit des tubes pour le secteur automobile (8,9 % des ventes au premier semestre), l'industrie mécanique (10,8 % des facturations) et la pétrochimie (11,4 %).

Si la demande pour ces deux derniers secteurs est aujourd'hui favorablement orientée, il n'en est pas de même pour l'automobile.

Cette division se trouve en effet confrontée à une panne de croissance, avec des marges sous pression. Il est vrai que ses deux principaux clients, Peugeot et Renault, sont aujourd'hui en perte de vitesse.

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mareva