30/11/2006
LEGRAND 20,8€ Ventes de résidentiel neuf aux E-U en octobre
Construction Electrique & Electronique
(LEGD PA LRNN FP)
Opinion : ACHETER
Cours objectif : 27 €
% 1 mois 3 mois 31/12/05
Perf Absolue -9,3 -7,2
12/05 12/06e 12/07e
PE (x) 19,7 15,4 15,7
P/CF(x) 9,1 9,4 10,1
Rdt net (%) 1,9 1,9 1,9
VE/CA 2,8 2,0 1,8
VE/EBITDA 11,8 8,5 7,6
VE/REX 17,7 11,7 10,4
Les faits
• Les ventes de bâtiment résidentiel neuf ont chuté de 25,4% d’une année
sur l’autre, au mois d’octobre 2006. Elles marquent ainsi une nouvelle
rupture à la baisse vis-à-vis du T3 (–18% environ), suivant en cela le
rythme accusé par les permis de construire (–21% depuis juillet) ;
• Le management de Legrand avait prévenu d’une tendance de ventes en
Amérique du Nord au T4 06 sur la même tendance que septembre, c’està-
dire dans une fourchette, selon nous, de –6 à –8%.
Implications pour la société
• Nous avons retenu une estimation de baisse organique de 8% au T4 sur
cette zone, dans le bas de fourchette estimée. Le chiffre d’octobre ne nous
amène pas à modifier cette anticipation, dans la mesure où nous tablons
sur une poursuite, certes plus modérée, de la hausse des ventes dans le
bâtiment tertiaire et l’industrie. Legrand y réalise en effet environ 60% de
ses ventes, c. 40% dans le résidentiel, lui-même partagé entre neuf et
rénovation à 50/50. Une hypothèse de stabilisation de la chute des ventes
de résidentiel neuf à 25% d’ici à décembre, compensé par une progression
de 3% dans le tertiaire, se traduirait ainsi par une baisse organique de
l’ordre de 8% (c. –2,2% au T3 06) ;
• Legrand compensera une probable croissance médiocre en 2007 e (+0,6%
à pcc) par la contribution de la croissance sur zone, à savoir Vantage
(17 M€ de CA e), qui devrait rehausser le panier moyen de facturations ;
• Nous maintenons notre fair value de 27 €, essentiellement sur la
perspective de l’utilisation du cash flow disponible pour la croissance
externe.

30/11/2006
SAIPEM 19,34€ Pas d’offre à l’étude sur Technip
Services pétroliers (SPMI.MI SPM IM)
Opinion : ACHETER
Cours objectif : 22,3 €
% 1 mois 3 mois 31/12/05
Perf Absolue 4,1 9,6 39,5
12/05 12/06e 12/07e
PE (x) 32,4 23,0 18,1
P/CF(x) 20,8 13,9 11,9
Rdt net (%) 1,0 1,3 1,7
VE/CA 2,0 1,4 1,2
VE/EBITDA 15,7 13,2 13,9
VE/REX 24,3 18,5 16,1
Les faits
• Saipem a annoncé hier qu’il n’avait pas l’intention de lancer une offre sur
Technip. Sa maison-mère Eni avait fait de même vendredi soir. C’est le
scénario que nous avions retenu (cf. fax du 24/11/2006).
Implications pour la société
• Saipem est actuellement en phase de rapprochement avec Snamprogetti,
et se lancer dans une nouvelle opération de croissance externe inamicale
cette fois-ci aurait été très difficile à gérer.
• En outre, le nouvel ensemble, au-delà du pur aspect respect du droit de la
concurrence, aurait été confronté selon nous à un problème majeur vis-àvis
de ses clients (qui sont en fait des concurrents d’ENI). Ceci aurait
favorisé, selon nous, des acteurs comme Acergy, mais également à plus
long terme le renforcement de la présence asiatique sur le secteur
(Coréens notamment) et éventuellement l’émergence d’ici quelques
années d’un grand acteur russe dans le secteur.
• Saipem ne pourra pas lancer d’OPA pendant 6 mois.
• Nous maintenons notre opinion d’Achat sur Saipem (PE 07 : 18,1 X), et
restons à la vente sur Technip (PE 07 : 22,7X).

HIGHCO.e)
Communication
10,23 € ACHETER
29/11/2006
Cours objectif : 13,3 €
REUTERS HIGH.PA
ISIN FR0000054231
BLOOMBERG HIGH FP
Repères boursiers
Capi B. 115 M€
Volume moyen / 12 m 17 Titres (000)
Extrêmes 12 mois 14,2 € / 9,1 €
Performances
% 1 mois 3 mois 31/12/05
Perf absolue -6,7 -8,4 -3,0
Données par action et ratios boursiers
EUR 12/05 12/06e 12/07e 12/08e
BNPA avt GDW -0,35 0,68 0,77 0,90
PE (x) ns 15,0 13,3 11,4
CFPA 1,24 1,04 1,14 1,18
P/CF(x) 8,3 9,8 9,0 8,7
ANPA 3,99 4,65 5,42 6,32
P/ANPA(x) 2,6 2,2 1,9 1,6
Div net 0,00 0,00 0,00 0,00
Rdt net (%) ns ns ns ns
VE/CA 2,2 1,9 1,7 1,4
VE/EBITDA 8,6 7,1 5,8 4,8
VE/REX 10,5 8,9 7,3 5,9
Compte de résultat
MEUR 12/05 12/06e 12/07e 12/08e
Chiffre d'affaires 57,1 59,9 63,5 67,3
Variation (%) - 4,9 6,0 6,0
EBITDA 14,5 16,4 18,1 20,0
EBIT 11,9 13,0 14,4 16,1
Variation (%) - 9,2 10,8 11,8
RNPG publié -4,0 7,9 8,9 10,4
RNPG corrigé -4,0 7,9 8,9 10,4
Variation (%) - ns 12,7 16,9
Ratios Financiers
Une valorisation attractive
Visite société
Les faits
• Le placement du restant de la participation de Frédéric Chevalier, fondateur du
groupe et un chiffre d’affaires décevant au troisième trimestre ont pénalisé le titre
HighCo ces dernières semaines.
• Si le quatrième trimestre restera probablement un peu mou (croissance de 2/3% sauf
rebond en décembre), les perspectives pour 2007 restent bonnes. La possibilité
pour la distribution de faire de la publicité à la télévision ne devrait pas affecter
HighCo. Par ailleurs la marge opérationnelle devrait progresser de 1% par an.
• La croissance externe est restée limitée en 2006 où seule l’acquisition d’InfoShelf en
Belgique (2,3M€) a été significative. Les acquisitions devraient être plus
nombreuses en 2007, leurs multiples ne devant pas dépasser 5 à 6 fois le
résultat opérationnel pour des opérations de taille moyenne. Seules des opérations
plus stratégiques (nouveaux métiers, renforcement des parts de marché à l’étranger)
pourraient faire l’objet de multiples plus élevés.
• Parallèlement, le groupe crée en interne de nouvelles activités. Il a consacré environ
250 K€ au lancement de l’activité merchandising/animation des points de vente en
France (Allée Centrale) depuis début juillet. Ceci pèse sur la marge opérationnelle
résultat. Cette nouvelle activité devrait au minimum 500000€ de MB en 2007 et plus
de 2 M€ en 2008 et commencer à contribuer au résultat opérationnel. De même le
groupe développe une activité d’offre différée de remboursement (ODR) à travers
Scan OP et a créé une force commerciale pour s’adresser aux grandes surfaces
spécialisées (bricolage…). Là encore le coût est supporté en 2006 sans que la
contribution à la MB ait réellement démarré.
Implications pour la société
• Nous revoyons légèrement à la baisse notre prévision de marge brute sur
l’exercice en cours en retenant une croissance limitée à 3% au T4 contre 6%
précédemment. Cependant, le quatrième trimestre est le plus petit de l’année (22%
de la MB) et l’impact reste limité. Nous avons dorénavant 59,9M€ de MB pour 2006
contre 60,3M€ précédemment. Au niveau du résultat opérationnel, le groupe
maintient un objectif de 13M€ pour l’ensemble de l’exercice avant exceptionnel et
une marge opérationnelle de 21,7% malgré les investissements dans Allée Centrale.
• Nous estimons que plus importantes sont les perspectives favorables de
développement à moyen terme. Le groupe peut utiliser sa base de clientèle dans le
couponing pour se développer sur des métiers connexes comme les médias points
de vente ou le merchandising. Par ailleurs, la sous-utilisation du coupon en Europe
par rapport aux USA devrait conduire à un phénomène de rattrapage et ceci d’autant
plus que le groupe veut se développer dans la gestion de bases de données, ce que
les clients recherchent de plus en plus.
• La forte génération de cash flow du groupe devrait l’amener à avoir un
endettement proche de zéro (0,9 M€e) à la fin de l’exercice. Le gearing ne devant
pas dépasser 60%, ceci laisse au groupe la possibilité de lever environ 30 M€.
Impact boursier/Evaluation et risques
• La baisse récente du titre est très largement exagérée au regard des
perspectives favorables du groupe à moyen terme.