Maurel et Prom
Achat (inchangé)
Cours : 18,6 € Objectif : 22 €

12/05 12/06e 12/07e
CA (M€) 407,7 600,0 700,0
ROC (M€) 10,3 57,7 181,7
RNPG pub (Md€) 0,1 0,2 0,2
BPA corrigé (€) 0,87 1,59 2,03
Var. BPA corrigé (%)
P/E 21,4x 11,7x 9,2x
VE/CA 6,4x 4,3x 3,7x
VE / ROC 0,7x 0,3x 13,1x
Dividende (€) 0,33 0,56 0,75
Rendement net (%) 1,8 3,0 4,0
Capitalisation 2240 M€

MAUREL et PROM utilise tout son cash flow à l’exploration/production
1) La société, qui estime son cash flow 2006 entre 250 et 305 Meur, actualise d’autre part son budget d’investissement de l’exercice à 227 Meur. Ce montant se ventile entre 128 M€ pour le développement et 99 M€ pour l’exploration. A titre de référence le forage d’un puits au Congo coûte entre 4 et 5 M$ et 1,5 M$ au Gabon. Il est intéressant d’autre part de comparer le ratio des dépenses d’exploration / total des dépenses amont , soit 43,6% pour M&P avec le même ratio observé pour l’ensemble des majors, soit seulement 13%. Notons également par ailleurs que, si l’on adopte un niveau de coût technique forfaitaire de renouvellement de réserves de 6 $/b , ce budget serait compatible avec un accroissement des réserves d’une soixantaine de
millions de barils. Le groupe affecte son cash flow après dividende ( 35% du profit) en quasitotalité à sa stratégie de croissance, excluant toutrachat d’actions comme les majors. En particulier, il entend ne rembourser sa dette obligataire qu’in fine (2009), bénéficiant d’un taux d’intérêt de 3,5%. Notons également qu’il a renoncé à sa stratégie de couverture par rapport
aux cours du brut.

2) M&P est détenteur de permis d’exploration (et de production) contigus très prometteurs sur une vaste zone continue en bordure du Golfe de Guinée . les permis de Kouilou, de la Noumbi au Congo Brazzaville et la zone Sud-Est du Gabon recouvrent a priori des réserves pétrolières importantes. Le succès de Loufika (profondeur 500 m, à une trentaine de km au sud de M’Boundi) au Congo vient de confirmer que le thème des grès du Vandji (profondeur de l’ordre
de 2000m), commun à l’ensemble des permis ci-dessus (et s’étendant a priori également plus au Sud, soit au Cabinda et dans la zone de l’estuaire du fleuve Congo) n’est pas le seul producteur. Cette découverte conforte des forages antérieurs (Cf. Tchiniambi à environ 30 km au sud ouest de M’Boundi, dans la zone Mengo du permis d’exploration de Kouilou). Il convient
d’ajouter les autres prospects non encore forés tant du Kouilou que de la Noumbi et résultant des campagnes sismiques 2D. Ces derniers voient leur « prospectivité » accrue du fait des succès évoqués en zone voisine.

3) Au-delà de ces succès espérés d’exploration nouvelle dans la zone sédimentaire du Congo, rappelons que la croissance de la société résultera dès 2007 de manière peu risquée de deux éléments nouveaux : a) la mise en oeuvre des puits d’injection d’eau sur le permis d’exploitation de Mboundi (la société reconnaît un léger retard sur ce projet de développement , qui ne
présente cependant aucun obstacle technique particulier). Le relèvement de la pression du réservoir permettra l’accroissement du débit pompé de 55 kb/j aujourd’hui à environ 70 kb/j en 2008. b) Dès l’obtention de l’accord de l’Etat gabonais pour le développement du champs d’Onal – détenu à 65%-, M&P engrangera la production correspondante et ce dans un cadre fiscal d’un contrat de partage de production sensiblement plus favorable que celui de M’Boundi.

4) Les réserves : la société fera de nouveau appel au cabinet de Golyer Mc Naughton pour actualiser les estimations de fin 2005. Ces dernières, valorisées 269 Mb (P1+P2) seront réduites d’environ 18 Mb (production cumulée de 2006) En revanche, un relèvement devrait intervenir sur M’Boundi (au minimum transfert de réserves P2 en P1 du fait de la meilleure connaissance du réservoir / le relèvement du taux de récupération d’au moins 5 points dû à
l’insertion des puits d’injection aura un effet mécanique positif ), sur Onal et vraisemblablement en raison de Loufika. Il est prudent de ne pas se prononcer sur la Colombie et la Sicile, pas plus que la Tanzanie. Nous proposons un montant estimatif de 280 Mb à fin 2006.

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mareva

5) Valorisation : au cours de clôture de 18,67 €, la valeur d’entreprise (2478 M€, dont 2242 M€ pour la seule capitalisation boursière) valorise le baril moyen à 8,8 € ( 11,2 $/baril).

6) Nous notons que la société va désormais faire l’objet d’un suivi boursier élargi avec l’intervention de grands brokers anglo-saxons (Merrill Lynch, Goldman Sachs, Morgan Stanley,…) plus habitués que les français à suivre les indépendants et les juniors du secteur énergie. Cette « promotion » pourrait contribuer à une certaine revalorisation boursière. A titre d’exemple, l’indépendant Soco International plc, d’origine française mais coté à Londres-AIM- (mais dont les perspectives opérationnelles sont notoirement moins bonnes) valorise ses réserves à 14,7 $/baril au cours actuel ! Ce différentiel avec M&P nous semble déraisonnable même en tenant compte d’une décote liée à certains actifs sud-américains.

7) La cession de M’Boundi au major italien Eni présente une certaine logique industrielle entre deux partenaires qui se connaissent au Congo depuis longtemps. Elle nous apparaît cependant d’abord comme discutable dans la mesure où les actifs productifs de M&P seraient de ce fait réduits aux champs matures d’Amérique latine et, à partir de 2008, au champs relativement
plus modeste d’Onal. Nous serions cependant enclins à changer notre appréciation si Maurel et Prom redevenait capable de prouver sa qualité d’explorateur à succès (comme en 2001-2002). La campagne d’exploration au Congo (Cf ci-dessus) commence à être suffisamment convaincante pour justifier à nouveau une prime boursière « de talent ».

8) La stratégie atypique de détention d’une écurie de rigs de forage, largement critiquée lors de la constitution de la filiale Caroil, apparaît aujourd’hui comme une vision remarquable, justifiée a posteriori par le niveau historique des tensions dont souffre le marché des équipements
d’exploration. Les 8 rigs sont tous utilisés à présent, dont sept par la société elle-même.

9) Notre modeste réévaluation des réserves, combinée à un prix forfaitaire de 13 $/baril, serait compatible avec une valeur d’entreprise de 2870 M€, soit un cours objectif de 22 €, hors tout nouveau succès d’exploration.

Reuters/Bloomberg MAUP.PA/MAU FP
Le 28 Septembre 2006
Pétrole
France
Jean-Jacques LIMAGE

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mareva

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mareva

Tout cela semble bon.
Pour ta question excuse-moi, aucunes idées.

Bisou
Gérard

http://securibourse.com/forum/index.php?mode=thread&id=13824#p13825

Faut suivre mareva!

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jean-marie

et puis c'est vrai, j'avais oublié

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mareva

Mais comme je l'ai noté ici et que personne n'a contesté, ça doit être ça.

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jean-marie

voir
http://assoc.orange.fr/pgreenfinch/ansig.htm

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mareva

Si on reprend les textes officiels des IFRS, on se rend compte que la notion de Résultat Opérationnel Courant (ROC) n'existe pas. Cette notion est actuellement employée par beaucoup de sociétés mais elle ne correspond pas à une marge définie stricto sensu par le régulateur.

La norme IAS 1.75,.80,.82 et Appendix (et EDIAS 1.76) retient le même principe général que le Régl. 99-02, c’est-à-dire qu’elle fournit un modèle indicatif, et donc non obligatoire, de compte de résultat, mais elle définit les rubriques minimales qui doivent obligatoirement y figurer. Ces rubriques sont cependant différentes des rubriques obligatoires en principes français. Ainsi, doivent obligatoirement figurer au compte de résultat, selon la norme IAS 1.75 actuellement en vigueur:

- les produits des activités ordinaires,
- le résultat opérationnel,
- les charges financières,
- la quote-part dans le résultat net des entreprises associées influence notable) et des entreprises sous contrôle conjoint comptabilisées selon la méthode de la mise en équivalence,
- la charge d’impôt sur le résultat,
- le resultat des activités ordinaires,
- les éléments extraordinaires,
- les intérets minoritaires, et
- le résultat net de l’exercice.

Ces rubriques minimales obligatoirement requises par les IFRS sont apparemment moins nombreuses qu’en principes français. Toutefois, la norme IAS 1 requiert que des rubriques additionnelles, des titres ou des sous-totaux soient présentes au compte de résultat, lorsque cela est explicitement requis par d’autres IFRS ou lorsque cela est nécessaire a l’obtention de l’image fidele ou à la compréhension de la performance financière de l’entreprise (IAS 1.75 et ED IAS 1.76).

Divergence sur la notion de résultat d’exceptionnel

En IFRS actuelles, la notion d’éléments extraordinaires déjà’ beaucoup plus restrictive que la notion de résultat exceptionnel en principes français.

En outre, en IFRS, interdiction d’utiliser l’expression « éléments extraordinaires » dans l’ensemble des états financiers

La norme IAS 8.6 définit :

- les activités ordinaires, comme les activités dans lesquelles une Enterprise est engagée dans le cadre de ses affaires ainsi que les activités connexes qu’elle assume à titre accessoire ou dans le prolongement de ses activités ordinaires;

- les éléments extraordinaires, comme les produits ou les charges résultant d’événements ou d’opérations clairement distincts des activités ordinaires de I’ entreprise et qui ne sont pas, en conséquence, susceptibles de se reproduire de manière fréquente ou régulière.

En pratique, et ceci constitue une différence majeure par rapport aux principes selon la pratique française, tous les éléments de charges et de produits inclus dans la détermination des éléments extraordinaires sont rares, et les seuls exemples fournis par la norme (IAS 8.14) concernent l’expropriation de biens ou une catastrophe naturelle telle qu’un tremblement de terre.

Ainsi, en IFRS; les amortissements, les dépréciations, les provisions, les subventions, les résultats de cession, les coûts de restructuration. Etc., qui se retrouvent en pratique dans le résultat exceptionnel en principes français, font partie du résultat des activités ordinaires.

En revanche, il serait possible d’exclure du résultat opérationnel des éléments qui seraient limitativement définis par l’lASB, notamment les dépréciations du goodwill et les plus-values de cession sur immobilisations.

Conclusion: les normes IFRS qui avaient pour objet principal d'harmoniser les méthodes comptables entre les sociétés, entre les pays, n'ont que partiellement atteint cet objectif. Un exemple fragrant concerne la notion de ROC utilisée aujourd'hui par beaucoup de sociétés francaises, alors que cette notion n'est nullement définie par le législateur.
Chacun y met ce qu'il veut dans le ROC !

Pour poursuivre sur ce sujet, je vous invite à consulter: http://www.iasb.org/

Cordialement, JF