HAVAS. L’enjeu Aegis

Les faits. Le groupe Bolloré, qui
a pris le contrôle d’Havas il y a un an
lors d’une mémorable assemblée, a
poursuivi sa montée en puissance
dans le capital d’Aegis dont il détient
28,8 %. Il pourrait tenter la même
manoeuvre sur ce groupe de communication
britannique lors de l’assemblée
du 14 juin. Une opération qui aurait
des conséquences favorables
pour Havas.
L’analyse. Alors que Vincent
Bolloré continue à grignoter le capital
d’Aegis, il lance maintenant
ses généraux dans la bataille. Fernando
Rodès, le directeur général
d’Havas, a déclaré dans un entretien
publié par le Financial Times :
« Il [Vincent Bolloré] détient la clé.
Rien ne devrait se passer chez Aegis
sans son accord. Par ce mouvement,
il a créé une opportunité à
l’horizon pour Havas. » Fernando
Rodès sait de quoi il parle : il est
aussi le patron de MPG, la branche
médias-achat d’espace du
groupe de publicité, celle qui serait
concernée par un rapprochement
ou par la mise en place de
collaborations avec Aegis.
Même s’il ne parvient pas à
prendre le contrôle du groupe
britannique le 14 juin, le groupe
Bolloré peut sans doute espérer
obtenir la nomination des deux
administrateurs (Philippe Germond
et Roger Hatchuel) qu’il a
demandée et que la direction d’Aegis
a rejetée, arguant du conflit
d’intérêts qui apparaîtrait si des
administrateurs proposés par l’actionnaire
principal d’une société
concurrente (Havas) venaient à
être présents à son conseil. En cas
de succès, la voie à une coopération
entre les deux sociétés pourrait
s’ouvrir.
Sur un plan opérationnel, Havas
continue à décevoir. Dans un environnement
publicitaire plutôt favorable,
les revenus ont baissé de
2,4 % à données constantes au premier
trimestre. Toutefois, le new
business, les nouveaux contrats entrés
en carnet, s’est élevé à 620 millions,
un niveau satisfaisant.
Pour reprendre l’argumentation
développée par CM-CIC Securities
dans une étude publiée
cette semaine, « anticipons les
bonnes nouvelles ». On peut, en effet,
estimer que le pire est passé
pour le groupe de publicité, dont
l’action est proche de son point
bas de 3,60 € touché en début
d’année. R. L. B.■

NOTRE CONSEIL

Nous avions conseillé de
vendre il y a un an à 4,60 € et, depuis,
nous avons préconisé de rester
à l’écart. On pourra, au cours
actuel, acheter à titre spéculatif
avec un premier objectif de 4,50 €.
Prochain rendez-vous. Le
12 juin pour l’assemblée des actionnaires
destinée aux lève-tôt
puisqu’elle se déroulera à 8 heures
du matin au siège du groupe à
Suresnes.

Cours (extr. 52 sem.)
Capi en M€ (comp.)
CA 2005-2006 (M€)
BNPA 2005-2006
PER 2005-2006
Div. net 2004-2005
Rdt net 2004-2005
FP en M€ (end. net/FP)
Tendance graphique
Résistances/Supports
Code Isin (mnémo)
3,76 (5,07 / 3,58)
1 614 (SRD, comp. A, C )
1 461 / 1 490
0,14 / 0,23
27,3 / 16,5
0,07 / 0,03
1,9 % / 0,8 %
925 (45 %)
Baisse
3,90-3,97/3,62-3,55
FR0000121881 (HAV)

Dimanche 21 mai, le conseil
d’administration d’Arcelor
s’était réuni pour examiner
la nouvelle offre de Mittal Steel. En
l’état actuel, il affirmait ne pas pouvoir
se prononcer. En effet, des négociations
étaient en cours pour
mettre au point un projet de fusion
avec Severstal, premier groupe sidérurgique
russe avec une production
de 17,1 millions de tonnes.
Une alliance entre les deux groupes
donnerait naissance au nouveau
leader mondial, à la tête d’une production
d’acier de 70 millions de
tonnes, devant le néerlandais Mittal
Steel.
Les termes de l’accord, qui sera
soumis à une prochaine assemblée
générale extraordinaire des actionnaires,
prévoient de valoriser Arcelor
sur la base de 44 € par action
(après détachement du dividende
de 1,85€), soit plus que les 37,74€
proposés par Mittal Steel. Alexeï
Mordashov, actionnaire de référence
de Severstal, apportera à Arcelor
ses titres, valorisés 12,98 milliards
d’euros, ainsi qu’une soulte en numéraire
de 1,25 milliard d’euros.
En échange, il recevra 295 millions
d’actions Arcelor, soit 31,6 % du
nouvel ensemble.
Le nouveau groupe représenterait
un chiffre d’affaires de plus de
40 milliards
d’euros et la
marge brute
d’autofinancement
normalisée
devrait
être de
10 milliards,
montant à
comparer à
une capitalisation
boursière
de 30 milliards du nouvel ensemble
sur la base du cours actuel
de 33€. Ce ratio de 3 fois la marge
brute d’autofinancement semble
particulièrement faible. Selon Arcelor,
ce rapprochement sera relutif
dès 2006, et ce avant prise en
compte des synergies. En effet,
590 millions d’économies sont attendus,
sans compter celles à réaliser
sur les investissements industriels.
Les actionnaires bénéficieront
aussi d’une distribution globale
d’un montant maximal de 7,6 milliards,
sous forme de dividendes et
d’offre publique de rachat d’actions
(Opra). Cette somme est en tout
point comparable aux 7 milliards
payables en numéraire prévus par
Mittal Steel dans le cadre de son
OPA sur Arcelor. En effet, ce montant
peu élevé, qui représentera
10,05€par action Arcelor une fois
le dividende de ce dernier payé,
constitue la faiblesse fondamentale
de la proposition du sidérurgiste
néerlandais.
Pour Guy Dollé, président de la
direction générale, seule une offre
entièrement en espèces aurait été
satisfaisante pour l’actionnaire, car
le titre Mittal n’est pas dénué de
risques, comme en témoigne sa
forte volatilité. En outre, la notation
de la dette du groupe pourrait
être abaissée en raison de l’accroissement
de la partie payée en espèces.
Enfin, en raison du désaccord
avec la direction d’Arcelor,
rien ne garantit que la fusion se
passera bien. En revanche, la parité
définie, à savoir 11,10 € + 1 action
Mittal Steel pour 1 action Arcelor
est parfaitement conforme
aux résultats réalisés par les deux
sidérurgistes l’an dernier. En effet,
le nouvel ensemble pèserait de
1,6 fois à 1,9 fois Arcelor seul, que
l’on prenne en compte le chiffre
d’affaires, le résultat opérationnel,
le bénéfice net ou le montant des
fonds propres.
Les deux plus représentatifs, à
savoir les ventes et le profit, sont
parfaitement homogènes avec des
ratios de 1,73 et 1,74. Cela signifie
qu’économiquement 1 action Mittal
vaut 0,73 action Arcelor. Or,
avec un cours de Mittal actuellement
à 24,25 €, le cours théorique
d’Arcelor selon la dernière offre
s’établit à 35,35€, soit 1 action Mittal
pour 0,69 action Arcelor. La légère
prime offerte par rapport au
ratio de 0,73 s’explique par la baisse
récente du dollar, avec un euro
passé de 1,18 $ à 1,28 $ depuis la
fin de l’année dernière.
Si l’offre de Mittal est justifiée, le
projet de fusion avec Severstal
nous semble plus intéressant pour
les trois raisons suivantes. Tout
d’abord, dans les deux cas de figure,
l’actionnaire recevra environ
7 milliards. Mais, alors que tous
devraient vouloir percevoir les
10,05€proposés par Mittal Steel,
les actionnaires historiques ne répondront
pas à l’Opra offerte par
Arcelor. En supposant que ce soit
le cas d’environ 20 % de l’actionnariat,
les quelque 6 milliards à
distribuer représenteront près de
12€par action. Ensuite, une OPA
amicale sera bien plus créatrice de
valeur qu’une OPA inamicale. Enfin,
en se basant sur les comptes
de 2005, les propositions de Mittal
Steel et d’Arcelor-Severstal sont
identiques, avec des bénéfices par
action retraités d’environ 5,20 €
par action Arcelor. Mais une Opra
aura mécaniquement un effet relutif.
Pascal Estève ■
CONTRE-ATTAQUE. Projet de fusion surprise d’Arcelor avec Severstal pour viser le leadership mondial
Un sidérurgiste russe chevalier blanc
inattendu d’Arcelor

NOTRE CONSEIL
La baisse du titre Arcelor
vendredi matin nous semble injustifiée.
Nous préconisons des
achats spéculatifs avec un objectif
proche de 40 € en attendant
l’issue de la bataille en cours
(code mnémo : LOR).

Accord préliminaire
signé chez Eurotunnel
«E urotunnel et le Comité ad hoc
représentant les créanciers ont
signé mercredi 24 un accord préliminaire
engageant la restructuration financière
», a annoncé le concessionnaire
du tunnel sous la Manche.
Cette fois-ci, la direction d’Eurotunnel
semble vraiment toucher au but.
Après l’accord des créanciers du Comité
ad hoc, qui représentent un peu
plus de la moitié de la valeur faciale
de la dette d’Eurotunnel, qui dépasse
9 milliards d’euros, le groupe entame
une campagne de discussions
avec les autres créanciers et notamment
les détenteurs d’obligations.
On ne connaît pas précisément la
forme exacte que prendra la restructuration
même s’il semble acquis
que de nouveaux titres hybrides seront
créés puis souscrits par de nouveaux
investisseurs financiers, permettant
aux anciens créanciers de
sortir. Cette partie du mécanisme
devrait ainsi porter sur environ
1milliard d’euros. On sait que Goldman
Sachs et Macquarie participeront
à ce pan de la restructuration,
mais de nouveaux noms circulent et
notamment celui de Barclays. Eurotunnel,
de son côté, a confirmé
« continuer de rechercher avec des
institutions financières de niveau international
les meilleures conditions
pour mettre en place un nouveau financement
corporate du groupe ».
Selon nos informations, d’autres
banques européennes s’intéresseraient
également au dossier Eurotunnel
aujourd’hui, en particulier
Citigroup. Enfin, Vinci a confirmé
s’être retiré des négociations avec
les banques. Le groupe avait été
contacté par Goldman Sachs et
Macquarie pour jouer un rôle de
conseil sur le plan opérationnel.
Le point d’étape attendu pour la
mi-mai n’est toujours pas programmé
et la société a demandé le report
de l’assemblée générale des actionnaires,
initialement prévue le 30 juin
prochain, au 12 juillet afin de pouvoir
leur soumettre le schéma complet
de la restructuration. ■
Delphine Tillaux
La cotation reste suspendue. En
attendant de connaître le schéma
de restructuration retenu
par la société et ses créanciers,
nous restons à l’écart du dossier
(code mnémo : TNU).