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par mareva , Barjac, vendredi 17 mars 2006, 20:55 (il y a 6810 jours) @ saint-leusien

LE PARI SPECULATIF de la semaine
LE TANNEUR
Un PER de 5 fois les résultats attendus pour 2007.
Roland Laskine

Les résultats 2005 du spécialiste français de la maroquinerie qui seront publiés le 12 avril ne réserveront, hélas !, pas de bonnes surprises. Conformément à ce qu'avait annoncé la direction, il faut s'attendre à une nette dégradation du bénéfice de l'année, en raison de la progression des dépenses publicitaires et surtout des restructurations mises en place ces derniers mois. Celles-ci reposent sur la mise en place d'une nouvelle répartition du travail entre les différentes usines du groupe et un changement de distributeur au Japon qui représente le plus gros marché du groupe à l'export (80 % de l'activité hors de France). Les ventes de fin d'année se sont par ailleurs révélées un peu décevantes, ce qui n'a pas permis de rattraper le retard accumulé durant les premiers mois de l'exercice. Même chose pour les premières semaines de l'année, marquées par une période des soldes moins active que prévu, en sachant que 90 % du chiffre d'affaires de la société est toujours réalisé en France.

Les comptes consolidés 2005 seront donc mauvais, mais tout de même pas au point de conduire à des pertes. En revanche, les comptes sociaux qui tiennent compte de la plus-value réalisée sur la cession des titres détenus en autocontrôle seront nettement plus présentables et devraient permettre de maintenir un dividende symbolique de 10 centimes par action. En appliquant les nouvelles normes comptables IFRS, cette plus-value viendra directement s'imputer sur les fonds propres dans les comptes consolidés, ce qui aura pour effet positif de réduire à 20 % le ratio d'endettement financier.

Tout l'intérêt boursier de Le Tanneur réside aujourd'hui dans la capacité de cette société à repartir de l'avant en termes d'activité et de redresser durablement son niveau de rentabilité. Nous pensons que compte tenu des faibles niveaux de valorisation de la société, ce pari est parfaitement jouable, et nous maintenons inchangé notre objectif de cours à 20 euros à un horizon de dix-huit mois.

Parmi les leviers de reprise de l'activité, la société espère profiter du redémarrage des ventes au Japon après la reprise en mains du réseau de distribution, et de l'accélération de la croissance en Russie, au Moyen-Orient et en Europe du Nord. Le développement des magasins en propre se poursuit, tout comme la montée en puissance des ouvertures de magasins en franchise (7 à 8 boutiques devraient être ouvertes cette année) permet de mieux maîtriser le développement et de renforcer les marges. Les activités de sous-traitance pour les groupes de luxe, dont LVMH est le principal donneur d'ordres, devraient ainsi revenir à moins de 50 % cette année, ce qui ne peut que satisfaire la Bourse.

Au niveau des résultats, outre la perspective d'amélioration des marges liée au développement des magasins détenus en propre et des franchises plus rentables que les activités de sous-traitance pour l'industrie du luxe, les dirigeants anticipent une importante réduction des coûts de production. Celle-ci sera notamment obtenue grâce à la mise en place d'unités de production en Inde pour les grandes séries, avec des coûts très compétitifs tant au niveau de la main-d'oeuvre, que des matières premières achetées. L'objectif de la direction consistant à atteindre une marge nette de 7 % à l'horizon 2007 paraît tout à fait crédible. Il permettrait de viser un résultat net de l'ordre de 3,4 millions d'euros, pour un chiffre d'affaires 2007 prudemment attendu à 49 millions d'euros (à comparer à 45,61 millions réalisé en 2005). Ce résultat qui ressortirait à 2,5 euros par action est aujourd'hui capitalisé 5,1 fois au cours de Bourse actuel. Notre objectif de cours de 20 euros à dix-huit mois n'a donc rien d'excessif.

Cet objectif ne tient pas compte d'une prime qui pourrait être offerte dans le cadre d'une éventuelle OPA de LVMH, qui détient 27,4 % du capital. Nous n'envisageons pas ce scénario dans la mesure où Le tanneur n'est pas à proprement parler une marque de luxe et n'entre donc pas a priori dans la cible du numéro un mondial du luxe. Un changement de contrôle à moyen terme, avec la sortie des dirigeants du capital (21,6 % actuellement) est en revanche envisageable, une fois que la rentabilité de la société sera totalement restaurée. Pour l'heure, la croissance passera par des acquisitions. Le Tanneur n'est pas endetté, la société peut mobiliser à tout moment 4 millions d'euros auprès de ses banques.

Objectif de cours à 18 mois 20 €

Risque limité. Note de risque : 3

NOTRE CONSEIL
ACHETER VERS 12 EUROS

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mareva