INDUSTRIES DE BASE Eiffage
Achat (inchangé)
Cours : 102 € Objectif : 116 €

Nouvel objectif de cours à 116€
Suite à la publication des résultats annuels 2005 nous venons de revoir nos prévisions
en intégrant APRR, et la physionomie du groupe s’en trouve complètement modifiée.
Désormais les 2/3 des cash-flows futures proviendront des activités du pôle concession
et seront donc « sécurisés » offrant une grande visibilité aux résultats futurs.
Certes, si l’on regarde facialement, on constate également une nette augmentation de la
dette d’Eiffage, attendue à 11Md€ à fin 2006, et des frais financiers en nette
augmentation.
Toutefois, nous voulons prévenir toute réaction trop épidermique en rappelant que :
- les cash-flows sont très récurrents.
- la dette du SPV est sans recours sur Eiffage et Macquarie
- pour limiter l’exposition du groupe à la volatilité des taux, 75% de la dette
consolidée, au minimum fera partie d’un programme de couverture à 7 ans.
- Les ratios demeurent bons, les covenants imposés par l’Etat à APRR seront
tenus (DN/EBITDA < 7x ; 6,8x pour 06e) et (EBE/ Charges fin > 2,2x ; 2,8x pour
2006e)
- Eiffage peut monétiser sa participation dans Cofiroute (horizon 2007)
permettant ainsi d’atténuer cette pression financière.
Valorisation :
Une valorisation hors APRR ferait ressortir un objectif de cours de 98,5€.
Nous avons décidé de prendre en compte l’intégration prochaine d’APRR : notre EVA
ressort à 116€, tout comme notre valorisation par comparable .
Cet objectif peut paraître ambitieux à la vue de la bonne performance récente du titre,
mais nous pensons que le marché ne prend pas en compte le fait que l’intégration
d’APRR demande des ratios de valorisation proches des concessionnaires autoroutiers.
Ainsi le ratio VE/EBIT 06e de notre comparable Construction est de 12 x vs 16,3x pour
notre comparable Autoroute ; de même le PE 06e Construction est de 17,6x vs 22,3x
pour les Autoroutes.
Il se peut donc que le marché mettent quelques temps pour arriver sur notre objectif de
cours de 116€.
Reuters/Bloomberg FOUG.PA/FGR FP
Le 6 Mars 2006
Constructions - Autres
France
Julien PICARD 01 53 29 13 20 jpicard@wargny.fr

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