Union Fin de France
Conserver (inchangé)
Cours : 37,3 € Objectif : 38 €

Union Fin de France
Union Fin de France relative to Sbf 250
12/03 12/04 12/05e
CA (M€) 149,7 159,9 173,9
EBITDA (M€) 45,2 55,2 60,4
RNPG (M€) 27,6 39,2 37,4
Marge op. (%) 28,8 33,3 33,6
BPA corrigé (€) 1,75 2,45 2,33
P/E 21,4x 15,3x 16,0x
VE/CA 4,0 3,7 3,4
VE/EBITDA 13,2x 10,8x 9,9x
Capitalisation 598 M€
Flottant 20%
Une très bonne fin d’année 2004.
UFF a publié hier soir après les marchés ses résultats annuels.
Les commissions de placement au T4 04 ressortent à 18,3 M€ (contre 17,1 M€
prévus). Elles sont en fortes progression par rapport aux 3 trimestres précédents
(14,9 M€ au T3, 15,6 M€ au T2 et 15,4 M€ au T1). Comme anticipé, la société a
bénéficié d’opérations de défiscalisation de la part de ses clients en fin d’année. Sur
l’ensemble de l’année 2004, la collecte brute a atteint 647 M€ contre 600 M€ prévus et la
collecte nette 106 M€ (120 M€ anticipés) du fait d’un taux de fidélisation plus bas que les
années précédentes (90,6% en 2004 contre 92,8% en 2003 et 91,8% en 2002). Cette
baisse provient à la fois des départs de commerciaux notamment au premier semestre
ainsi que de la vente de fonds de la part de clients ayant profité de la remontée des
marchés en début d’année 2004.
Les commissions de gestion au T4 04 sont de 26,2 M€ (23,1 M€ anticipés) grâce à
des actifs gérés moyens en nette hausse (en ligne avec nos attentes soit 5,7 Md€).
Concernant les marges sur encours gérés et sur les flux perçus, même si la société
ne nous a pas encore communiqué le détail par produits des commissions de placement
et de gestion issues des FCP, de l’assurance vie et de l’immobilier notamment, nous
pensons qu’elle est restée stable sur les encours gérés entre 1,5 et 1,6% (hors
immobilier) alors que celle sur la collecte a encore du baisser notamment à cause des
PERP (produit moins margé) et de l’accroissement de la concurrence sur le marché des
CGP (6% en 2003 et 6,63% en 2002, hors immobilier).
Les charges d’exploitation ressortent à 107 M€ sur l’année légèrement inférieures à
notre attente (109,7 M€). La société a bénéficié au premier semestre d’une reprise de
provision au niveau de ses frais généraux pour 2,6 M€ faite sur un ancien redressement
fiscal mais retraitée de cet impact, l’ampleur de cette baisse est supérieure à nos
attentes. Ceci prouve qu’UFF a poursuivi au second semestre sa maîtrise des frais
d’exploitation et qu’elle dispose à notre avis encore d’un effet de levier en la matière
(hors frais de personnel commercial).
Le PNB annuel progressant de près de 7% à 159,9 M€ avec des coûts d’exploitation
stables à 107 M€ sur un an, le coefficient d’exploitation de la société tombe à 67%
contre 71% il y a un an et 73% en 2002.
Le taux d’impôt atteint 26,7% (soit 14,3 M€ contre 14,7 M€ anticipés) contre 36,2% il y a
un an. Au S2 04, le taux d’impôt (25,7%) a donc été encore plus bas qu’au S1 04
(28,1%).
Au final, le résultat net annuel atteint 39,2 M€ contre une anticipation de 31,5 M€
soit une hausse sur un an de 42% portée comme déjà décrit précédemment par des
éléments exceptionnels, une bonne maîtrise des coûts d’exploitation et la croissance
retrouvée du PNB.
Le Conseil d’Administration proposera à l’AG qui se tiendra le 21 avril 2005, le
versement d’un dividende net de 2,45 € par action, représentant l’intégralité du
résultat consolidé. Compte-tenu de l’acompte de 1 € versé le 4 novembre 2004, le solde
du dividende s’élèvera à 1,45 € et sera versé le 22 avril 2005.
Sur la base d’un cours de 38 €, le rendement net est donc de 6,4%.
Nous maintenons pour l’instant notre recommandation sur le titre ainsi que notre objectif
de cours dans l’attente d’un détail par produits de la collecte 2004 afin de vérifier nos
hypothèses sur les marges perçues par la société sur ses encours et ses flux et afin
d’avoir plus de détail sur l’évolution du taux d’impôt pour l’année prochaine (36% anticipé
dans notre modèle). A ce titre, nous rencontrerons le management de la société dans un
court délais.
Nous pensons que le titre devrait quand même bien réagir ce matin en bourse à
l’annonce faite hier soir.
Reuters/Bloomberg UFFP.PA/UFF FP
Le 9 Février 2005
Banque
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